新凤鸣(603225)：需求低迷拖累业绩 龙头静待景气修复

　　事件描述

   　　公司发布2022 年三季度报告，前三季度实现营业总收入379.4 亿元（同比+3.8%），实现归属净利润2.8 亿元（同比-85.3%），实现归属扣非净利润1.8 亿元（同比-90.4%）。其中Q3 单季度实现收入142.3 亿元（同比+10.4%，环比+8.5%），归属净利润-1.1 亿元（同比-117.9%，环比-200.7%），实现归属扣非净利润-2.0 亿元（同比-136.0%，环比-401.3%），毛利率为2.22%（同比-7.68pct，环比-3.34pct）。

   　　事件评论

   　　涤纶长丝需求不佳，盈利持续恶化。三季度以来，纺服传统“金九银十”呈现“旺季不旺”，需求持续走弱导致库存增加，价格走低，行业出现亏损。根据中纤网，2022Q3，涤纶POY、FDY、DTY 库存均维持在30 天以上，为历史高位，需求不佳下，行业库存持续积累。根据公司披露的经营数据，Q3 公司POY、FDY、DTY 不含税平均售价分别为7108 元/吨、7792 元/吨、8712 元/吨，分别环比下降344 元/吨、363 元/吨，536 元/吨，尽管原料PTA、PX、MEG 价格亦有回落，长丝环节整体盈利仍持续恶化；此外，公司半年报披露，当期期末存货账面余额达66.99 亿元，包含原材料19.90 亿元，库存商品44.81 亿元，长丝及其原料价格下滑导致库存损失，拖累公司业绩。

   　　行业低谷或将加速洗牌，格局有望持续优化。涤纶长丝行业处于持续整合阶段。2015 年至2021 年，涤纶长丝行业产能逐步扩张，新增产能主要集中在涤纶长丝和炼化龙头企业，小型企业逐步退出市场，行业五家龙头（桐昆股份、恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、新凤鸣）市占率从29.8%提升至54.6%。当前长丝行业正经历低谷，行业景气低迷周期，成本管控能力较差的劣势产能或将加速退出，行业集中度有望进一步提升，龙头话语权有望持续增强。

   　　公司产能横纵持续扩张，成长性卓越。涤纶长丝：公司总产能达630 万吨/年，国内市占率超过12%，子公司独山能源、中友化纤、江苏新拓、中磊化纤等仍有在建/规划产能。

   　　涤纶短纤：公司总产能增加至90 万吨/年，报告期内，江苏新拓一期30 万吨/年涤纶短纤项目于8 月27 日投产，二期30 万吨/年项目仍在建设中。PTA：全资子公司独山能源产能达500 万吨/年，三、四期项目有400 万吨/年产能规划，预计到2025 年，公司PTA 产能将达到1000 万吨。展望未来，伴随规划产能持续释放，公司将迎来收获期。

   　　公司是涤纶长丝行业龙头，布局前端PTA 形成一体化产业链优势。短期纺服需求不振，行业景气承压；中长期看，景气低迷有助行业洗牌、格局持续优化。截至10 月31 日，新凤鸣PB（LF）仅为0.78x，为公司上市以来最低水平。公司具备较强估值安全边际，且长丝盈利修复将为其带来庞大业绩弹性，未来有望受益海内外纺服需求复苏带来的景气反转，建议关注涤纶长丝优质成长性龙头的配置机会。考虑下半年来涤纶长丝盈利持续不及预期，公司业绩受到拖累，我们下调了盈利预测，预计公司2022-2024 年归属净利润分别为4.2、16.1 和27.4 亿元，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1、疫情反复影响公司正常生产；

   　　2、宏观经济运行不及预期。