招商银行(600036)：盈利保持稳健 看好零售复苏

　　事项：

   　　招商银行发布2022 年度业绩快报，2022 年全年实现营业收入3448 亿元，同比增长4.1%，实现归母净利润1380 亿元，同比增长15.1%。ROE17.06%，同比上升0.1pct。2022 年末总资产10.14 万亿元，较年初增长9.6%，其中贷款较年初增长8.6%；存款较年初增长18.7%。

   　　平安观点：

   　　收入端整体承压，看好零售复苏提振营收。招商银行22 年全年归母净利润同比增长15.1%（vs+14.2%，22Q1-Q3），我们认为在营收承压的背景下，拨备对盈利支撑力度加大为增速进一步提升的主要支撑。在全年息差收窄和非息增长乏力的共同影响下，招行22 年全年营收增速继续放缓，同比增长4.1%（vs+5.3%，22Q1-Q3）。拆分来看，净利息收入同比增长7.0%（vs+7.6%，22Q1-Q3），而非息收入同比减少0.6%（vs+1.9%，22Q1-Q3），我们认为边际下滑主要源自4 季度债券市场较大幅度的波动，此外考虑到22 年资本市场低迷影响，我们判断全年中收增长放缓的最大拖累因素依然是财富管理板块。展望23 年，在疫情防控和地产政策转向下，我们预计招行作为业内最具代表性零售银行将充分受益于零售复苏，并且从长期视角来看，我们认为国内财富管理市场长期向好的趋势并未改变，依旧看好招行在零售领域尤其是财富管理的竞争优势。

   　　信贷投放保持稳健，存款亮眼高增。规模方面，22 年末公司总资产较年初增长9.6%（vsYoY+8.9%，22Q3），其中贷款投放较年初增长8.6%（vsYoY+9.0%，22Q3），保持相对平稳，在22 年息差收窄背景下，我们认为招行信贷投放的韧性成为公司净利息收入保持7%平稳增长的有力支撑。负债端表现优异，受到居民储蓄意愿提升的影响，存款整体较年初增长18.7%（vsYoY+17.9%，22Q3），实现了亮眼高增。

   　　不良率略有抬升，拨备夯实无虞。招行22 年末不良率0.96%（vs0.95%，22Q3），环比抬升1BP，我们预计与4 季度零售端尤其是信用卡不良的持续暴露有关。受22 年疫情与地产风险暴露影响，公司全年资产质量受到一定扰动，但幅度符合预期，同时从绝对水平来看，招行资产质量核心指标表现依然居于行业低位，展望后续我们认为整体压力可控，伴随零售和地产的复苏，公司资产质量将迎来改善通道。拨备方面，22 年拨备覆盖率451%，拨贷比4.32%，较21 年分别下降33pct/10BP，但拨备绝对水平仍位于同业前列，风险抵补能力夯实。

   　　投资建议：竞争优势稳固，零售复苏支撑龙头估值修复。招行作为业内最具代表性的零售银行，我们认为后续将充分受益于疫情防控和地产政策转向下的零售复苏，22 年以来公司盈利和资产质量方面受到一定扰动，但从长期视角招行的零售竞争优势依然稳固，公司盈利能力始终领先同业，而前瞻性战略布局也成为多年来估值溢价的主要原因。同时我们认为国内财富管理市场长期向好的趋势并未转变，招行作为国内财富管理龙头，着力于打造大财富管理价值循环链的业务模式，未来公司财富管理优势有望不断强化。我们维持原预测，预计公司22-24 年EPS 分别为5.62/6.63/7.64 元，对应盈利增速分别为18.1%/18.1%/15.2%。目前招行股价对应22-24 年PB 分别为1.2x/1.1x/0.9x，在优异的盈利能力和资产质量保证下，我们看好招行在零售领域尤其是财富管理的竞争优势，维持“强烈推荐”评级。

   　　风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。