万华化学(600309)2022年度业绩点评：景气低点或已过去 新材料彰显成长性

事件：

    公司发布2022年 度业绩，2022 年度营业收入1655.65 亿元（YoY+13.76%），归母净利润162.34 亿元（YoY -34.14%）；其中22Q4 营业收入351.45 亿元（YoY -8.04%，QoQ -14.91%），归母净利润26.25 亿元（YoY-48.59%，QoQ -18.60%）。由于产品产销量增加，同时原料及能源价格上涨，全年营业收入和营业成本同比均有所增加，产品成本上涨幅度大于收入增长幅度，毛利率同比下降。

    点评：

    公司主营业务营收均提升，精细化学品及新材料板块增速亮眼。2022 年公司聚氨酯/石化/精细化学品及新材料板块营收分别为629.0/696.4/201.2亿元（YoY +4.0%/+13.4%/+30.1%），毛利率分别为24.5%/3.7%/27.6%（YoY -10.6/-13.4/+6.4 pct）。聚氨酯、石化板块体量较大，依然保持营收增长，同时新材料业绩同比增速提升显著。聚氨酯、石化板块毛利率承压，或已触底亟待反弹；新材料板块毛利率同比提升，或将成为公司未来业绩亮点。

    尽管面临成本压力，2022 年公司主营业务产销量实现逆势增长。2022 年公司聚氨酯/石化/精细化学品及新材料板块产量分别为416/450/98 万吨（YoY +3.7%/+12.5%/+24.1%），销量分别为418/1098/95 万吨（YoY+7.5%/+9.4%/+25.0%）；其中22Q4 产量分别为100/110/27 万吨（YoY -3.2%/-10.1%/+13.6%；QoQ -1.0%/-1.8%/+8.0%），销量分别为104/205/27万吨（YoY +5.7%/-12.4%/+18.8%；QoQ -2.8%/-27.6%/+12.5%）。全年产销量同比均有提升，22Q4 受下游需求限制，聚氨酯、石化板块产销量环比下降，预计23Q1 将逐步回暖贡献业绩增量。

    投资建议：公司聚氨酯龙头地位依然稳固且市占率有望进一步提升，资本开支与研发支出处于高位，产业链持续扩张，新项目密集落地，彰显成长性。2023 年公司成本压力有望缓解，下游需求回暖，预计业绩增速有望回升。基于公司2022 年业绩，我们调整公司2023-2025 年归母净利润分别为216.31/265.35/288.66 亿元，对应PE 分别为14X/12X/11X，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动，项目投产不及预期，下游需求不及预期