燕京啤酒(000729)：核心产品U8快速放量 子公司经营如期改善

　　事件：

   　　公司于2023年4 月17 日发布2022 年度报告，公司2022 年实现营收132.02 亿元，同增10.38%；实现归母净利/扣非归母净利3.52/2.72 亿元，同增54.51%/58.32%。2022Q4 实现营收18.80 亿元，同增19.36%；归母净利/扣非归母净利-3.20/-3.58 亿元，同比减亏4.52%/3.95%。

   　　点评：

   　　核心产品U8 保持高增，带动产品结构加速升级。公司2022 年啤酒销量377.02 万千升，同比增长4.12%；吨均价达3231.47 元/吨，同比增长4.58%。核心单品U8 销量为39 万千升，同比增长约50%，拉动中高档产品营收达76.58 亿元，同比增长13.77%，且增速提升2.10pcts；中高档产品营收占比提升2.69pcts 至62.86%。

   　　原材料上涨压缩毛利率，费用管控提升净利水平。受原材料价格上涨影响，公司2022 年毛利率同比降低1.00pct 至37.44%，但公司通过精细的费用管控，净利率提升1.71pcts 至4.16%。公司品牌营销和新品推广成效良好，销售费用同比增加4.79%，但销售费用率同比降低0.66pct 至12.37%；更为显著的是，管理费用同比减少1.75%，管理费用率同比降低1.32pcts 至10.70%。

   　　华北/华东/华中/西北地区实现双位数增长，子公司亏损如期改善。2022年公司在华南市场营收下滑3.77%，漓泉啤酒营收同比降低1.24%，主要系天气和疫情等短期扰动，不具备长期下滑逻辑；华北/华东/华中/西北地区营收增速为16.94%/10.32%/22.53%/14.28%，华北市场作为营收占比达52.38%的基地市场保持了较高增速。通过总部赋能、区域协同和激活亏损企业领导团队活力三管齐下，弱势子公司经营改善显著，除去漓泉、惠泉、雪鹿后子公司2022 年整体净利润亏损降低4.47 亿，减亏43.44%。

   　　投资建议：公司大单品战略顺利推进，子公司经营不断改善，盈利进入上行通道，2023Q1 扣非归母净利同比扭亏为盈，预计公司2023-2025 年归母净利润为5.70/7.72/10.38 亿元，2023-2025 年EPS 为0.2/0.27/0.37元，维持公司“买入”评级。

   　　风险提示：核心产品销售不及预期，子公司减亏不及预期。