山西汾酒(600809)：一季度经营数据延续稳健增长 公司长期发展逻辑仍然顺畅

　　公司近况

   　　公司公布2023 年1-3 月主要经营情况：2023 年1-3 月预计实现营业总收入126.36 亿元左右，同比+20%左右；预计实现归母净利润44.52 亿元左右，同比+20%左右。经营数据符合我们预期。

   　　评论

   　　我们预计汾酒动销和报表增速均为次高端酒企中最快，增长质量高。根据我们调研，公司一季度发货量较多，青花从2 月初开始停货20 天，维护市场库存良性，3 月起恢复正常回款发货，动销表现较好；目前青花20 渠道库存1.5 个月左右，批价提高至350 元左右。汾酒一季度动销仍为次高端酒企中最快，目前市场运行平稳有序。

   　　青花引领结构升级，全价位产品发力。我们预计今年公司在产品上依然坚持“两条线双提升”策略，以青花20 和玻汾拉升整体销售，青花20 为基本盘和重点放量产品，仍将持续享受商务恢复和宴席市场升级红利；青花30 复兴版重点投入，采取全控价模式运作，聚焦意见领袖培育；500-700元价位公司计划推出文创产品补充。献礼版玻汾去年仅在少数区域、头部终端推广，2023 年公司计划全面导入市场。老白汾去年下半年开始快速增长，春节期间出现断货现象，公司计划进行产品升级，包装上做省内外区隔，老白汾15 年发力100-300 元宴席市场。

   　　全国化扩张稳步推进，聚焦长期高质量发展。我们预计公司今年仍由“1+3”主体板块（山西+京津冀、鲁豫、陕内蒙古）承担主要销售，五小板块市场收入有望继续高增。省内受益于山西煤炭经济活跃，整体价位持续升级；公司预计长江以南2022 年收入增速超50%，我们预计今年或将维持快速增长。我们认为，公司长期产品结构升级和全国化扩张逻辑依然顺畅，体量规模变大后增速回归稳健为正常现象；目前公司已经形成较为成熟的组织机制，且产品价位布局完备，品牌底蕴深厚，长期高质量发展确定性仍强。

   　　盈利预测与估值

   　　我们维持盈利预测和目标价355 元不变，对应2023/24 年43x/35x P/E，现价对应2023/24 年30x/24x P/E，目标价有45%上行空间，维持跑赢行业评级。

   　　风险

   　　青花动销及全国化扩张不及预期；疫情反复，宴席消费场景受限。