中国平安(601318)：投资改善利润表现亮眼 银保发力带动NBV同比正增

　　业绩概览：整体表现符合预期。23Q1 归母净利润在投资大幅改善带动下同比+48.9%至383.5 亿元；其中承保利润（保险服务收入-保险服务费用）同比-10.4%至271 亿元、投资利润（投资收益+非银行业利息收入-承保财务损益）由同期-56 亿元提升至192 亿元。NBV 得益于银保高增同比+8.8%。财险保险服务收入同比+7.1%，COR 同比+2pct 至98.7%（原准则下同比+3pct 至99.8%）。

   　　寿险代理人渠道质态改善，银保等多元渠道贡献大幅提升。1）代理人NBV同比转正，人均产能同比大幅增加是核心驱动，预计增额终身寿等储蓄型业务件均较高有重要贡献。2）多元渠道持续发力下新单同比+27.9%；其中银保人力规模快速扩张叠加储蓄业务需求旺盛，NBV 同比翻番。公司拥有集团内部综合金融协同独特优势，未来在银保业务竞争中有望脱颖而出。社区网格化渠道队伍建设持续推进，带动整体业务品质不断优化。一季度银保、社区网格及其他渠道NBV 占比同比+5.4pct 至16.9%，价值贡献或持续提升。3）代理人规模持续缩量，一季度末总人力较年初下降9.2%至40.4 万，环比负增幅较上季度扩大。队伍规模在经历近两年的大规模清虚挤水分之后仍未见底，成为新单增长的主要不确定性因素。4）NBVM 下降3.7pct，主要因储蓄占比提升、保障占比下降所致。考虑重疾占比已经较低，对价值率保持乐观。

   　　财险规模稳健增长，但成本压力抬升。1）财险保费同比+5.4%；其中车险、非车分别同比+6.2%、+7.9%。随着汽车保有量逐步饱和，车险业务料将稳定在个位数正增，非车业务将成为财险业务主要增长点。2）财险成本率压力抬升，同比提升2pct 至98.7%，预计与疫情放开后出险率增加，前期保证保险和信用保险等甩尾业务承保亏损有关，随着存量业务的出清，后续影响减弱。

   　　投资改善提振净利润增速，但营运利润同比下滑。1）权益市场回暖下，投资表现大幅改善，净/总投资收益分别同比-0.2、+1.0pct 至3.1%、3.3%。归母净利润在投资同比大幅改善带动下同比+48.9%。归母营运利润同比-3.4%，寿险、资管和科技板块为主要拖累，其中寿险同比-2.1%，归因于前期NBV 大幅负增长的滞后效应；随着NBV 重回扩张，CSM 将推动营运利润恢复增长。

   　　投资建议：短期看，得益于个险代理人规模企稳、质态提升以及银保等多元渠道持续发力，2023 年NBV 同比增速有望进一步改善。长期看，老龄化和财富管理趋势下“固收+”的储蓄型业务是未来行业重要增长点，公司将依托“综合金融+医疗健康”生态构筑长期经营壁垒，尤其是居家养老服务的领先布局有望持续赋能保险主业，价值可持续增长能力将恢复，长期空间仍大。调整2023、2024、2025 年EPS 预测值为6.58、7.54 和8.35 元，维持增持评级。

   　　风险提示：转型进度显著不及预期，权益市场震荡，长期利率大幅下行