宝立食品(603170)2023年一季报点评：收入延续高增 毛销差同比改善

　　事件：4月28日，公司发布2023年一季报。

   　　B 端复苏与C 端放量，23Q1 收入端延续高增。23Q1 营收为5.4 亿元，同比+27.2%。总体看，B 端业务随着防疫政策优化迎来需求端环比改善，叠加C 端空刻意面受益于平台红利与品类势能实现持续放量，共同推动整体收入实现高增长。分产品看，23Q1 复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入分别同比+15.4%/38.8%/5.3%，复调业务延续双位数增长，主要得益于B 端需求改善，轻烹业务高增主要得益于空刻意面放量，配料在疫情冲击下仍在调整。分区域看，23Q1华东/ 华南/ 华北/ 华中/ 东北/ 西南/ 西北/ 境外分别同比+27.6%/+4.5%/-14.3%/+39.1%/+40.1%/+63.5%/+61.0%/+12.2%，华南与华北地区相对承压。分渠道看，23Q1 直销/非直销分别同比+22.5%/36.9%，非直销占比持续提升，对应23Q1末经销客户280 家，环比+3.3%。

   　　成本回落叠加费用优化，23Q1 毛销差同比改善。净利率：23Q1 归母净利率为14.2%，同比+4.3pcts，剔除拆迁补助等非经常损益项目扰动后同比+1.0pct，主要得益于毛销差的改善以及利息费用等下降。毛利率：23Q1 为35.1%，同比+2.1pcts，主要得益于品类结构优化以及部分B 端产品提价。费用率：23Q1 销售费用率为16.1%，同比+1.9pcts，主要系空刻占比提升导致线上费用明显增加；23Q1 管理费用率为2.5%，同比+0.2pcts，维持相对稳定。总体来看，若剔除空刻占比提升的影响，23Q1 毛销差为19.0%，同比+0.2pcts。

   　　23 年高增趋势有望延续，长期三大成长曲线共振。短期看：1）2023 年防疫政策优化推动B 端业务逐步复苏；2）C 端空刻意面品类势能延续；3）3 月推出烘焙产品布局新客户；4）线下C 端与小B 端渠道持续扩张。长期看：1）B 端渠道扩张，大B 客户持续渗透并且小B 渠道加速扩张；2）B 端品类扩张，瞄准意面、披萨等长保质期且重调味的大单品，通过技术与客户方面的协同效应实现快速突破；3）C 端新业态扩张，空刻短期已具先发优势，未来可通过产品裂变、线下扩张、低价格带品牌等策略转型为“长红”产品。

   　　投资建议：预计2023~2025 年归母净利润分别为2.9/3.5/4.2 亿元，同比+32.8%/21.0%/22.0%，EPS 为0.71/0.86/1.05 元，对应PE 为34/28/23X，长期看好公司B+C 端共振驱动业绩持续增长，但考虑到估值水平，维持“谨慎推荐”

   　　评级。

   　　风险提示：新客户表现不及预期，竞争超预期，费用投放超预期，食品安全问题