新集能源(601918)：煤价承压、电量下滑 但2023Q1盈利改善

　　公司2022 年业绩同比下滑。2023 年Q1 业绩同比有所改善，公司商品煤价格承压，但产销量的增加摊薄了单位成本。公司2023 年煤炭计划产量仍有小幅增长，电力板块目前有利辛电厂二期项目在建，未来公司电力装机还有增长空间，我们维持公司“买入”评级。

   　　 2022 年归母净利润下滑22.44%，2023Q1 盈利略有改善。公司2022 年实现营业收入/归母净利润120.03 亿元/20.64 亿元（同比-3.89%/-22.44%），EPS 为0.797 元（同比-22.40%），扣非后净利润为20.72 亿元（同比-21.30%），盈利水平有所下滑。公司2022 年利润分配预案中分红总金额为2.85 亿元，每股派发现金红利0.11 元，分红率13.80%，主要系2023 年资本开支预算以及偿还有息负债对资金的需求较大，目前股价对应股息率为2.65%。2023 年Q1 公司营业收入/净利润分别为28.96/5.94 亿元（同比+0.55%/+12.50%），盈利有所改善。

   　　 2022 年商品煤产销量小幅增长，售价同比降低。2022 年公司生产商品煤1841.90 万吨（同比+8.60%）；销量1811.03 万吨（同比+7.16%）。煤炭销售均价为550.07 元/吨（同比-11.70%），我们预计主要是长协煤结构的影响；吨煤成本为336.38 元，同比+0.66%，煤炭业务毛利率同比下降6.05pcts 至52.95%。公司上网电量101.54 亿千瓦时，同比+2.68%；平均上网电价0.408元/千瓦时，同比+20.74%。三项费用率方面，公司销售/管理/财务费用率分别为0.50%/6.58%/5.37%，同比+0.09/+1.49/-0.71pct。2023 年公司计划实现商品煤产量1860 万吨，较2022 年实际值增长18.10 万吨，计划发电量103 亿千瓦时。

   　　 2023 年Q1 煤炭业务量增价跌，发电业务收入同比下滑。2023 年Q1，公司商品煤产量/销量分别为476.75/478.41 万吨，同比分别变化+15.80%/+22.27%，预计产量同比上升的原因是去年初正式投产的板集矿产能爬坡完成以及2022Q1 主力矿井检修和疫情影响造成的低基数。2023Q1 均价及吨煤成本分别为535.68/323.67 元/吨（同比分别变动-10.03%/-9.56%），吨煤成本的下降幅度与价格的下降幅度基本一致，我们推测主要是产量增加后单位成本的摊薄。

   　　吨煤毛利212.01 元，同比下滑-10.74%。2023Q1 公司上网电量18.23 亿千瓦时（同比-35.40%），平均上网电价0.4021 元/千瓦时（同比-1.01%），预计受区域火电出力等因素的影响。目前公司还有利辛电厂二期（2*660MW）项目在建，未来火电装机还有扩张空间。

   　　 风险因素：动力煤价波动，影响业绩增长等；公司电厂建设进度不及预期。

   　　 投资建议：考虑到目前煤价表现弱于预期，我们下调公司2023~2024 年EPS预测至0.85/0.9 元（原预测1.17/1.07 元），新增2025 年EPS 预测1.03 元，当前股价对应2023~2025 年P/E 分别为4.9/4.2/4.0x。我们选取动力煤公司中国神华、中煤能源、兖矿能源作为可比公司，三家公司2023 年净利润wind 一致预期对应的P/E 为6.2 倍，我们以此作为公司2023 年的目标P/E，给予公司目标价5 元，维持公司“买入”评级。