上海机场(600009)：虹桥助益复苏 Q1大幅减亏

事件描述

    上海机场披露2022年年报与2023年一季报，2022年全年公司实现营业收入54.8亿元，同比下滑32.8%；实现归属于上市公司股东的净利润为-29.9亿元，整体亏损同比2021年同期扩大，其中2022Q4上海机场实现营业收入13.5亿元，实现归属净利润-8.9亿元，亏损同比扩大。2023Q1，公司实现营业收入21.5亿元，恢复至2019Q1的78%，实现归属净利润-0.99亿元，亏损同比22年大幅收窄。

    事件评论

    需求V型反转，虹桥助力修复。22Q4，受防疫政策放开后疫情大规模传播影响，出行需求再度跌入黎明前的黑暗，叠加公司国际航线流量近似于无，最终四季度公司航班起降架次和旅客吞吐量相较2019Q4分别下滑26.0%和51.5%。2023Q1，获益于春运景气以及防疫政策放开后出行需求的加速修复，且收购虹桥增厚公司承载能力，国内公商务市场高度景气助力流量复苏，公司运营数据大幅改善：公司航班起降架次和旅客吞吐量相较2022Q1分别同比增加101.6%和244.5%，恢复至2019Q1同期的118.8%和100.3%，修复节奏领先行业。最终，2022Q4上海机场实现营业收入13.5亿元；2023Q1公司实现营业收入21.5亿元，恢复至2019Q1的78%。

    资产收购增厚收入，投资收益贡献业绩支撑。2022年，公司实现航空性收入18亿元，可比口径下相较2021年下滑40.4%，非航空性收入36.6亿元，可比口径下相较2021年下滑28.2%。其中获益于资产收购事项的落地，公司新增物流服务收入13.7亿元，占公司总收入比重为21.2%，补贴公司收益，缩减疫后亏损。投资收益端，2022年公司浦东航油责献投资收益1.6亿元，受流量下跌影响，相较2021年下滑18%；通过并表虹桥机场，对德高动量持股比例得到大幅提升，2022年录得投资收益1.1亿元，贡献业绩支撑；股权基金2022年表现相对较弱，整体录得亏损0.56亿元，最终2022年公司实现投资收益1.8亿元，贡献业绩支撑。

    疫后消费修复核心资产，静待戴维斯双击。2023年，我们认为对机场行业的投资思路主要遵循两个阶段，从基本面复苏，到议价权回归：1）阶段一：盈利均值回归，守望国际客流拐点。国际客流复苏是行业基本面修复的关键变量，23年将从预期修复过渡至基本面反转，实现从国门开放→国际流量爬坡→盈利修复的均值回归；2）阶段二：议价权均值回归，展望远期价值兑现。疫情并没有改变机场客流的最高端消费能力潜在价值，尽管对于部分上市公司来说，短期免税合同限制了盈利弹性的释放，但随着疫情结束机场将再度兑现潜在流量的真实价值，实现议价权的均值回归。2023年，我们看好国际航线的恢复，更加着好机场作为免税核心渠道的价值回归，机场免税客单价的提升，将会驱动机场行业戴维斯双击。预计23-25年上海机场录得归属净利润23、64和82亿元，其中24-25年对应PE估值分别为20.5和16.0倍。

    风险提示

    1、疫情全国范围内大规模反复；

    2、资本开支风险；

    3、免税政策与合同风险。