恩捷股份(002812)首次覆盖：湿法隔膜龙头标的 格局优化长期向好

　　报告关键要素

   　　恩捷股份早期从事包装印刷品业务，2016 年9 月在深交所挂牌上市，2018 年通过并购上海恩捷进军湿法隔膜业务，随后开始其隔膜版图的构建。公司是锂电隔膜赛道龙头，2022 年公司实现营业收入125.91 亿元，同比增长57.73%，归母净利润40.00 亿元，同比增长47.20%。

   　　投资要点:

   　　公司是全球湿法隔膜龙头，湿法隔膜市占率持续领先：公司现已形成了以湿法隔膜为核心，干法湿法共同发展的业务布局。2021 年公司通过收购捷力、纽米，行业整合下龙头地位进一步稳固，公司已在上海、无锡、江西、珠海、苏州、常州、重庆等地布局隔膜生产基地，2022 年底湿法隔膜产能合计达70 亿平，国内市占率约40%，位居第一。

   　　隔膜行业需求高景气，新增产能释放有序：隔膜行业具备高壁垒、高利润、高集中度的特点。行业需求方面，我们预计2023/2024 年锂电池规模将达到1388/1831GWh，对应隔膜需求190/250 亿平左右。供给方面，我们预计2023/2024 年全球隔膜供给量有望达223/306 亿平。预计随着23 年新增产能有序释放，隔膜供需紧张状况将有望缓解。

   　　多重优势构造龙头核心壁垒：客户优势：公司与国内主流锂电池生产企业及海外锂电池生产企业均建立了合作关系，拥有优质的海外客户资源。产能优势：公司积极扩张拓展市场，加大产能建设，形成规模效应，预计2022-24 年隔膜产能有望突破70、97、119 亿平。技术优势：恩捷股份良品率在行业内处于领先地位，技术优势保证公司降本增效成果。

   　　公司的技术优势实现了综合良品率超过78%，远远高于其他隔膜企业良品率。更高的良品率降低了公司辅料回收成本和单平原材料成本，同时在电池企业客户中树立起良好口碑，有助于稳固湿法隔膜龙头地位。

   　　盈利预测与投资建议： 预计公司23-25 年实现营业收入166.19/219.50/279.05 亿，净利润54.54/71.00/87.93 亿元，EPS 分别为6.11/7.96/9.85 元/股，基于公司在湿法隔膜领域的龙头地位，首次覆盖给予增持评级。

   　　风险因素：下游需求不及预期；市场份额拓展不及预期；客户拓展不及预期；全固态电池量产时间大幅提前。