神马股份(600810)投资价值分析报告：己二腈国产化加速 尼龙66龙头腾飞

　　公司为尼龙66 产业链龙头，具备技术及规模优势。公司己二腈项目稳步推进，投产后将打破原材料受限局面；氢氨项目及尼龙66 产能扩张，扩大成本及规模优势。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为1.52、4.39、7.83 亿元，对应EPS 为0.15、0.42、0.75 元。参考可比公司PE 估值与PB 估值，给予公司目标价9.5 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

   　　 公司为尼龙66 产业链龙头，2023 年业绩有望触底回升。公司主营尼龙66 切片、工业丝、帘子布，下游应用领域为工程塑料、电子电器、汽车领域。根据公司2023 年中报，23H1 亏损0.35 亿元，考虑到下游需求逐步回暖，我们认为公司产销及盈利有望触底回升，看好23H2 公司盈利修复。

   　　 己二腈项目稳步推进，有望打破原材料受限局面。尼龙66 产业链关键原材料己二腈长期由海外垄断，海外产能占比超90%。国内近几年实现国产化突破，但产能较小，技术成熟度不高。公司采用自主研发技术，顺利完成己二腈中试，根据公司公告，2023 年底5 万吨工业化装置有望投产试车，此项目投产后，公司将摆脱来料加工、原材料完全受制于海外的限制，实现尼龙66 全产业链一体化。远期公司规划20 万吨己二腈产能，投产后实现原材料完全自己自足。

   　　 氢氨项目+己二腈项目投产后将降低成本，增厚利润。我们预计公司40 万吨液氨及50000Nm3/h 氢气将于2024 年初稳定运行，原材料自给将帮助公司节约9000 万/年成本，富裕产品可外售；焦炉煤气、己二醇项目陆续投产贡献业绩；2025 年己二腈部分自给有望节约5000 万成本。降本方面，公司积极推进燃料动力、多项费用降低，增厚利润。我们认为，关键原材料己二腈、基础原材料液氨、氢气等项目投产将提升公司盈利中枢，远期公司布局20 万吨己二腈，将进一步提升盈利能力。

   　　 公司不断延伸产业链，布局差异化产品。随己二腈、尼龙66 行业进一步国产化，我们预计尼龙66 需求有望进一步提升，在民用丝、汽车领域需求将得到快速增长。公司投建2 万吨尼龙66 民用丝及印染业务，布局差异化产品，扩大市场份额。同时公司对位芳纶完成中试，2000 吨产能有望于2025 年释放，彰显技术实力。我们认为，公司产业链不断延伸完善，立足尼龙66 全产业链并不断布局差异化产品，看好公司长期发展。

   　　 风险因素：市场竞争加剧的风险；下游需求恢复不及预期；原材料价格大幅波动的风险；公司新建项目进展不及预期；公司己二腈生产调试不及预期；安全生产风险。

   　　 盈利预测、估值与评级：公司为尼龙66 产业链龙头，具备技术及规模优势。公司己二腈项目稳步推进，投产后将打破原材料受限局面；氢氨项目及尼龙66 产能扩张，扩大成本及规模优势。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为1.52、4.39、7.83 亿元，对应EPS 为0.15、0.42、0.75 元。结合PE 和PB 估值方法，我们给予公司目标价为9.5 元，对应2024 年23 倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。