川仪股份(603100)：25Q2营收增速进一步承压 毛利率逆势提升 彰显龙头经营质量

　　核心观点

   　　公司2025Q2 收入降幅较一季度进一步放大，但二季度产品结构有所优化，使得毛利率逆势提升；叠加公允价值变动收益，公司Q2 归母净利润降幅显著收窄，彰显公司经营韧性。展望全年及远期，公司聚焦大客户大项目，继续深化与大型央国企、民营企业合作；随着煤化工建设持续推进，经营趋势有望扭转。此外，国机集团入股将为公司赋能并打造业务协同，公司有望持续受益。

   　　事件

   　　2025H1 公司实现营收32.81 亿元，同比-12.37%；实现归母净利润3.25 亿元，同比-10.46%；扣非归母净利润2.68 亿元，同比-14.6 6% 。

   　　2025 年单二季度，实现营收18.33 亿元，同比-15.79%；实现归母净利润2.11 亿元，同比-1.45%；扣非归母净利润1.78 亿元，同比-7.2 9% 。

   　　简评

   　　1、2025Q2 收入降幅扩大，但利润降幅显著收窄，彰显经营韧性2024 年尤其是下半年以来，下游石化等行业资本开支下行，对上游自动化仪表装置及系统厂商订单增速产生一定影响。公司2025Q2 收入降幅较一季度进一步放大，但二季度产品结构有所优化，叠加公允价值变动收益，使得公司Q2 归母净利润降幅显著收窄，彰显公司经营韧性。

   　　1）分业务：2025H1 公司工业自动化仪表及装置收入28.49 亿元，同比下滑14.38%，营收占比86.82%；复合材料收入3.29 亿元， 同比增长4.96%，营收占比10.01%；电子器件收入0.79 亿元，同比增长3.71%，营收占比2.41%。子公司拆分：2025H1 川仪调节阀营收6.43亿元，同比下降16.02%；四联测控（压力变送器为主）营收3. 69 亿元，同比下降12.19%。2）分领域：公司针对中高端应用市场及新应用领域实施精准开发。多回转直流电动执行机构突破1.5kW 直流电机控制难题，首次应用在水利水务行业；熔盐耐高温超声波流量计攻克关键技术；公司“华龙一号”和“国和一号”汽轮机旁路调节阀均已在核电项目实现国产替代，公司也是国内唯一一家供货三大核电公司旁路调节阀的供应商。

   　　新签订单：2025H1 公司新签订单同比下降9%，但在核电、精细化工、有色金属、水利水务、火电等细分市场新签订单增幅38%-64%，海外市场与去年同期基本持平。公司聚焦大客户大项目，继续深化与大型央国企、民营企业合作，与云天化、陕西北元化工、永青集团等20 余家重点客户新签或续签框架合作协议，深挖客户潜力。

   　　2、2025Q2 毛利率逆势提升，净利率延续较高水平2025 年上半年，公司综合毛利率同比提升1.49pct 至33.87%，其中工业自动化仪表及装置、复合材料、电子器件毛利率分别为34.62%、22.18%、39.97%，分别同比变动+1.71pct、+3.34pct、-0.81pct。2025Q2 公司综合毛利率34.16%，同比提升2.50pct，环比提升0.65pct；二季度营收增速放缓，但毛利率实现了逆势提升。2024Q2 公司毛利率基数较低预计主要系部分战略大客户占比较高所致，2025Q2 毛利率同比、环比提升预计得益于高毛利率的核电、化工领域产品占比提升。

   　　2025H1 公司期间费用率同比小幅提升0.44pct 至24.05%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为12.18%、5.42%、7.04%、-0.58%，分别同比变动+0.23pct、+0.20pct、-0.01pct、+0.02pct。2025H1 公司净利率同比提升0.35pct至10.04%，其中Q2 净利率高达11.65%，同比提升1.81pct，环比提升3.65pct，二季度净利率达到了较高水平。

   　　公允价值变动收益（股票投资等）部分抵消投资收益（横河川仪等）下滑。2025H1，公司公允价值变动收益2,911.39万元，同比增长204.56%，增量约占归母净利润的9.27%。公司投资收益2,345.12 万元，同比减少53.42%，减少量约占归母净利润的12.75%。

   　　3、煤化工建设快速推进为行业扩容，国机集团入股有望打造协同公司作为国内自动化仪表及装置龙头，在智能执行机构、智能变送器、智能调节阀、智能流量仪表、温度仪表、控制装置及设备、分析仪器中具备多项核心技术，市场地位稳固。2020-2023 年公司凭借交付能力优势充分受益于国产替代趋势，2024 年设备更新+出海为公司增添经营韧性。展望未来，煤化工建设为行业扩容，国机集团入股将为公司赋能并打造业务协同，公司有望持续受益。

   　　1）煤化工：新疆、陕西、宁夏、内蒙等地煤化工建设快速推进，西北煤化工远期累计投资额有望突破万亿，对流程工业设备需求形成支撑。据公司披露，自动化仪表在煤化工项目整体投资额中占比约5%-12%。2025 年下半年部分煤化工项目有望陆续进入设备招投标阶段，有望对公司订单业绩形成支撑。

   　　2）国机集团入股：2025 年1 月，国机集团首次宣布拟入股川仪股份。2025 年5 月27 日，川仪股份直接控股股东四联集团与国机集团、国机仪器仪表公司签署《股份转让框架协议的补充协议》，明确由国机集团新设全资子公司国机仪器仪表公司受让四联集团所持川仪股份19.26%股份。川仪间接控股股东渝富控股拟将其所持川仪10.65%表决权委托给国机仪器仪表公司行使。本次交易完成后，国机集团将间接持有川仪29.91%表决权，四联集团持有川仪18.71%表决权，因此国机集团变更为川仪实际控制人。国机集团的入股，有望在技术攻关、内部协同采购、海外市场开拓、央国企客户突破等多个方面为川仪赋能并打造协同，从而支撑公司实现更高质量的发展。

   　　投资建议：预计公司2025-2027 年营收分别为73.26、81.73、89.77 亿元，归母净利润7.62、8.61、9.62 亿元，分别同比-2.11%、+12.99%、+11.77%。对应2025-2027 年动态PE 分别为13.71、12.14、10.86 倍，维持“买入”评级。

   　　风险分析

   　　1）下游石化行业投资增速下滑的风险

   　　公司下游石化等领域的发展与宏观经济态势密切相关，当前全球经济不确定性因素日益增加，我国经济发展仍面临挑战，部分下游行业面临需求恢复不及预期、内生增长动力不足等问题。若宏观环境进一步出现重大不利变化，可能导致下游石化等市场投资增速下滑，从而影响公司经营业绩。

   　　2）国产替代进度不及预期的风险

   　　公司近年来业绩增速高于行业，主要受益于仪表高端化以及国产替代趋势。随着国产替代持续进行， 远期国产化的空间将逐步收窄。倘若公司国产替代进度不及预期，将使得公司面临需求下滑的风险。