荣泰健康(603579)：3Q20按摩椅销售收入已恢复同比10%增长

　　3Q20 业绩低于我们预期

   　　公司公布3Q20 业绩：收入5.26 亿元，同比-1.0%；归母净利润0.61亿元，同比-15.9%；不考虑去年同期的共享按摩椅服务收入，3Q20产品销售收入同比+11%；剔除3Q19 出售共享按摩椅业务确认的一次性收益0.17 亿元，净利润同比+10%。1-3Q20 公司收入14.1亿元，同比-13.7%；归母净利润1.60 亿元，同比-23.6%。公司业绩低于我们预期，原因是产品销售提升速度不及我们的乐观预期；此外，处置的共享按摩椅业务应收款计提少量减值损失。

   　　国内线上保持高增长，线下零售改善：1）公司2Q20 开始重视线上零售，线上开始呈现高增长。淘数据监测的部分线上零售渠道，1Q/2Q/3Q20 荣泰线上零售额（ 含摩摩哒） 分别同比+26%/+97%/+101%。2）随着全国商圈客流逐渐恢复，3Q20 线下出货扭转下滑趋势，不再下滑，并且有进一步改善的趋势。3）海外业务在韩国市场带动下继续保持稳健增长。

   　　财务分析：1）3Q20 公司毛利率同比+3.3ppt 至32.7%，主要是毛利率偏低的共享按摩椅业务占比显著降低。2）3Q20 人民币明显升值，公司进行汇率套期保值，整体盈利情况不受影响，但套期保值带来的收益被计入一次性收益，导致当期扣非后净利润较低。

   　　3）现金流改善。1Q20、2Q20，为应对疫情支持经销商，现金流不佳。3Q20，现金流恢复正常，表明基本走出疫情负面影响。

   　　发展趋势

   　　虽然受到共享按摩椅业务的影响，公司业绩未能体现较好增长，但公司逐季改善趋势非常明显。1Q20 受到疫情全面负面影响；2Q20 出口业务、线上零售业务改善；3Q20 线下渠道结束下滑，现金流恢复正常。我们预计公司未来的增速会逐季度上提。

   　　盈利预测与估值

   　　考虑产品销售增速低于我们之前的预测，我们下调2020 年净利润9.1%至2.64 亿元,维持2021 年盈利预测不变当前股价对应2020/2021 年17.8 倍/14.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于下调盈利预测，我们下调目标价9.9%至42.57 元，对应22.6 倍2020年市盈率和18.0 倍2021 年市盈率，较当前股价有27.0%的上行空间。

   　　风险

   　　线下需求下滑超预期；市场竞争风险。