隆基股份(601012)：3季度业绩符合我们预期 充足原料长单有望支撑盈利能力

　　3 季度业绩符合我们预期

   　　隆基公布3Q20 业绩：收入137 亿元，同比+60%，环比+19%；归母净利润22 亿元，同比+52%，环比-1%，符合我们预期而略逊市场预期。主要由于3 季度产业链价格上行后需求端出现一定观望情绪，部分订单后延至4 季度交付确认所致。

   　　硅料库存稳定毛利率表现，产品迭代强化盈利能力。尽管3 季度中段开始硅料价格快速上涨，公司凭借价格低位库存，保障了3季度硅片毛利率在30%水平，环比提升4 个百分点。同时公司今年主力新品M6 硅片3 季度出货占比超过40%，我们测算新产品毛利率较G1 和M2 有1-4 个百分点的优势，同时公司预计M10产品4 季度将开始出货，盈利能力较现有产品将进一步提升。

   　　发展趋势

   　　辅材战略协议，保供降成本。今年年中以来，产业链重要辅材价格快速上行压制组件利润。我们统计隆基近年来签署的硅料、玻璃、铝边框长单采购协议已可以覆盖2021 年30GW 出货量的分别77%、57%和50%（图1），有利支撑明年出货增长背景下的保供和成本控制需求。同时公司也通过意向协议培养更多潜在供应商，从而降低产业链瓶颈环节对供应造成的风险。

   　　预收款及存货印证订单情况，支撑后续盈利乐观预期。公司3 季度末合同负债（预收款）较2 季度末提升约70%达到63 亿元（约为单季度收入的50%），存货也提升40 亿到106 亿元。我们认为预收及存货的提升验证了部分订单未于3 季度交付而递延至4 季度的情况，也因此有望支撑4 季度盈利表现。

   　　扩产顺利推进，需求增长中保持份额优势。公司高效新产能建设顺利，其中银川15GW 硅片产能年内计划达产，腾冲、曲靖、楚雄合计20GW 的硅片产能也在陆续投放，公司维持此前预计的年末硅片产能在75GW 以上。我们预计随着高效新产能在公司总产能中的占比进一步提高，同时M6 及以上大尺寸产品出货成为2021年主流后，公司硅片环节盈利能力将继续获得支撑。

   　　盈利预测与估值

   　　尽管3 季度略逊预期但订单有望在4 季度落地补回，我们维持2020年和2021 年盈利预测不变。当前股价对应2020/2021 年32.6 倍/27.0 倍市盈率。维持跑赢行业评级和70.40 元目标价，对应30.2倍2020 年市盈率和25.0 倍2021 年市盈率，较当前股价有7.4%的下行空间。

   　　风险

   　　海外光伏需求不及预期。