传音控股(688036)2020年业绩快报点评：全年高增长 从非洲手机之王到全球新兴市场

　　传音控股发布业绩快报，2020 年实现未经审计（下同）收入377.6 亿元，同比+48.99%；归母净利润26.4 亿元，同比+47.13%，我们测算还原经营净利润约29.4 亿元，超出此前预期。公司从非洲手机之王到布局全球新兴市场，智能手机扩张脚步稳健；家电、配件、互联网业务亦维持高速增长。我们上调2021/22年盈利预测，维持“买入”评级。

   　　 2020 全年高增长，还原经营净利润超预期。传音控股发布业绩快报，2020 年度公司实现营业收入377.6 亿元，同比+48.99%；归母净利润26.4 亿元，同比+47.13%；扣非归母净利润23.4 亿元，同比+50.47%。非经常性损益3.0 亿元，主要是政府补助、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产公允价值变动、理财产品产生的投资收益等，同比增加6,147 万元。我们测算，公司还原经营净利润超预期：此前公司曾于2020 年12 月15 日发布公告，公司股东大会通过《中长期激励管理办法》，其中激励条件为：当公司归母净利润同比增速超过20%，则计提年度激励基金授予核心管理人员、核心技术人员，计提费用=（本年净利润-前一年净利润）*计提比例，计提比例分为10%、20%、30%三挡，分别对应净利润增速在20%、30%、40%以上的情况。公司2019 年归母净利润17.9 亿元，我们推算2020 年激励费用约3~3.5 亿元，对应2020 年加回激励费用的归母净利润为29.4~29.9 亿元，超出我们此前预期的28.6 亿元。

   　　 2020 业绩逐季向好，智能手机业务持续超预期。结合季报与业绩快报，我们测算公司2020Q1~Q4 季度收入分别为56.4/82.0/111.3/127.9 亿元，不考虑激励费用的归母净利润分别为3.5/7.4/8.6/9.9 亿元。我们估算2020 全年智能机销量6000 万部，同比+50%，均价约490 元，同比+9%。分地区来看，我们测算公司在非洲、印度、巴基斯坦、孟加拉、其他市场智能机销量分别为3700/700/700/200/700 万部。分季度来看，我们测算公司2020Q1~Q4 季度智能机销量分别为900/1200/ 1800/2100 万部。

   　　 从非洲手机之王到全球新兴市场，公司成长空间广阔、扩张脚步稳健。从产品结构来看，公司智能机销量快速提升（2017~20 年分别约2856/3407/ 3900/6000万部），功能机销量维持稳定（9000 万~1 亿部区间）；我们预计2021/22 年公司智能机销量有望分别达到8000 万、1 亿部以上，均价亦有望受益于产品结构改善、地域结构改善而维持稳健增长。从地区分布来看，2019 年公司在非洲、印度、其他市场的智能机销量占比分别约77%、10%、13%，而2020 年非洲、印度、巴基斯坦、孟加拉、其他市场的占比分别为62%、12%、12%、3%、12%；我们预计2021 年非洲智能机销量有望维持稳健增长，占比有望继续降低至50%左右，而更多其他新兴市场包括印尼、泰国、菲律宾、土耳其、俄罗斯等有望贡献更高增速。更长期来看，我们预计公司将覆盖包括非洲、中东、拉美、东欧等全球市场共47 亿人口，享受目标市场人口增长以及从功能机到智能机的长期升级红利。

   　　 从手机主业到家电、配件、互联网，公司商业生态逐渐完善，长期空间进一步打开。我们测算公司家电、配件业务2019 年收入约6.5 亿元，2020 年有望超10 亿元，同比增速超50%，未来借用手机的本地化品牌优势、渠道优势，有望维持高速增长。此外，我们测算公司互联网业务2019 年收入约1.2 亿元，2020 年有望达2.5 亿元，伴随公司智能机销量及存量用户持续增长，公司互联网收入高速增长可期。

   　　 风险因素：汇率波动影响公司利润的风险；新兴市场拓展不及预期的风险；国内品牌出海导致新兴市场手机行业竞争加剧的风险等。

   　　 投资建议：我们上调2021/22 年归母净利润预测至35.5/44.2 亿元(原预测为33.3/39.0亿元)，对应EPS 预测为4.44/5.52 元（原预测为4.16/4.88 元），现价对应估值为46/37倍PE。维持“买入”评级。