璞泰来(603659)：盈利能力稳定 扩产展望乐观

　　2020 年业绩基本符合市场预期

   　　公司公布2020 业绩：收入52.81 亿元，同比增长10.05%；归母净利润6.68 亿元，同比增长2.54%，业绩基本符合市场预期。

   　　发展趋势

   　　负极材料：新增产能投放，盈利能力提升。公司2020 年负极材料销量6.3 万吨，同比增长37.57%，收入36.28 亿元，同比增长18.84%；负极材料毛利率同比增加4.23ppt 至31.09%。1）量：公司销量同比增长主要来自于产能投放打开瓶颈，公司江西紫宸IPO项目、溧阳紫宸IPO 募投与可转债募投项目、内蒙紫宸自筹资金建设项目均实现建成投产，目前公司已具备7 万吨以上的负极材料产能，包含6 万吨负极石墨化加工及5.5 万吨碳化加工的配套产能。向前看，公司目标2021、23 年分别实现10 万吨、25 万吨的负极及配套石墨化、碳化加工产能，支撑公司高速成长。2）盈利：公司毛利率提升主要受益于2H20 期间石墨化、碳化产能充分释放，自供比例持续提高，公司已完成负极材料的全工序供应链打造，带来成本优势，我们认为公司自供比例仍有待提升，支持盈利能力稳定。

   　　基膜及涂覆隔膜：产能快速投放，一体化效应凸显。公司2020 年涂覆隔膜加工量为7.07 亿平，同比增长23.75%，占国内湿法隔膜出货量的26.88%，对应板块总收入8.10 亿元，同比增长16.57%；该板块毛利率同比下滑4.82ppt 至42.25%。公司目前已具备5000万平基膜、3000 吨涂覆材料、10 亿平涂覆隔膜加工产能，一体化效应凸显，溧阳月泉基膜业务扭亏为盈。向前看，公司目标2021、23 年实现20 亿平、35-40 亿平涂覆加工产能，支撑公司成长。

   　　锂电设备：疫情影响交付，在手订单旺盛。板块2020 年营收4.64亿元，同比下降32.73%，主要由于疫情导致交付延迟，公司锂电设备发出商品已超6 亿元，订单支撑增速修复。该板块毛利率同比小幅下滑0.38ppt 至26.97%。

   　　盈利能力稳定。2020 年公司毛利率同比增加2.1ppt 至31.6%，销售、管理、研发费用率分别同比变化-1.5、-0.6、+0.6ppt 至2.2%、4.0%、5.0%。公司同时计提资产减值累计1.24 亿元。公司整体归母净利率下降1ppt 至12.6%，整体盈利能力稳定。

   　　盈利预测与估值

   　　维持 2021 年盈利预测不变，并引入2022 年净利润13.7 亿元预期。

   　　公司当前股价对应2021/22 年34.3/26.5 倍市盈率。由于行业估值中枢下移，我们下调目标价13.2%至105.00 元对应43.3 倍2021年市盈率和33.4 倍2022 年市盈率，较当前股价有26.4%的上行空间，维持跑赢行业评级。

   　　风险

   　　盈利能力下滑，需求不及预期，份额下滑。