千禾味业(603027)：酱油业务稳健增长 广告宣传投放力度增加

　　事件

   　　公司公布2021 年一季报：

   　　报告期内，公司实现收入4.78 亿元，同比增长32.91%；实现归母净利润3988.78 万元，同比下降43.34%。

   　　简评

   　　酱油保持高速增长，金山寺产品调整影响食醋

   　　公司整体收入增速保持较高水平，主要是由酱油业务驱动，实现收入2.94 亿元，同比增速达到34.08%，占收入61.58%。食醋产品收入为0.77 亿元，占比16.10%，同比增速为3.98%，增速较低主要由于金山寺去年调整时部分产品被砍去所致（20Q1 金山寺基数高）。

   　　分地区来看，西部地区（占比51.76%）同比增长20.76%；南部地区（占比5.79%）增速最高，达到131.74%，主要由于焦糖色业务有同比恢复影响；东部（占比19.33%）、中部（占比7.95%）增速较高，分别达到41.02%、43.39%；北部地区（占比12.96%）同比增速为27.45%，预计是受到北部经销商调整影响。

   　　截至21Q1 末，公司经销商数量已经达到1493 家，Q1 净增加89家，公司继续加强全国布局、渠道渗透，覆盖度保持提升。

   　　费用投放力度加大，短期利润承压

   　　公司Q1 毛利率为43.34%，同比下降5.84pct，由于会计口径调整，公司财报中将运杂费、包装费用从销售费用计入成本科目，考虑到一般运杂费+包装费率约6pct+，公司原口径下毛利率预计基本稳健。

   　　公司净利率8.35%，同比下降11.24%，主要是由于公司为了加强品牌宣传，冠名了冠名赞助江苏卫视《新相亲大会》，广告费支出带来销售费率的明显提升，公司Q1 销售费率达到25.69%，同比提升5.14pct，叠加运杂费、包装费用调出的影响，公司Q1 的广告投入较大，预计今年计划的广告支出大部分在Q1 里确认，对后三个季度利润影响较小。同时，公司在调味品基础研究、产品研发、分析检测等方面投入增加，研发费率同比提升1.54pct至3.02%。公司管理费率下降0.67pct 至3.22%。分析利润，公司今年对品宣支出力度较大，短期利润会受到一定影响，但是考虑到市场竞争，公司的费用支出利大于弊。

   　　加强零添加概念宣传，收入稳步扩张

   　　公司在《财务预算》对21 年的规划为“营业收入同比增长26.36%，其中调味品收入同比增长30.18%；实现归母净利润同比增长23.78%，扣非后归母净利润同比增长22.38%”。公司21 年计划费用支出力度较大，广告支出新增约1 亿水平，从中长期来看，品牌宣传利好公司进一步扩大自身在零添加酱油（甚至其他调味品）的市场份额。从产能准备来看，“年产25 万吨酿造酱油、食醋生产线扩建项目”已于今年1 月全面竣工，“年产60 万吨调味品智能制造项目”也在稳步推进过程中，为公司成长奠定基础。

   　　盈利预测：

   　　预计2021-2023 年公司实现收入21.45、26.61、32.97 亿元，实现归母净利润2.58、3.31、4.31 亿元，对应EPS 为0.39、0.50、0.65 元/股，维持“买入”评级。

   　　风险提示：

   　　食品安全风险，原材料价格上涨风险，市场竞争格局恶化分析，费用把控力度变弱风险等。