上海银行(601229)：息差逆势走阔 拨备释放业绩弹性

　　事项：

   　　2020年实现归母净利润208.9亿，同比增长2.9%，实现营收507.5亿，同比增长1.9%，ROE 12.09%，较2019年下滑0.85pct。年末总资产2.46万亿（10.1%，YoY）。2020年利润分配预案拟10股派4元（含税），现金分红比例28.6%。

   　　平安观点：

    盈利增速回正，拨备释放最大弹性

   　　上海银行2020 年实现归母净利润同比增长2.9%，利润重回正增长（vs-8.0%，2020 前3 季度），对应Q4 单季利润增速48.1%，我们认为利润增速的大幅提升除了与营收增速的小幅提升有关外，更多归因于拨备计提力度下降所带来的盈利释放。1）公司全年实现营收同比增长1.9%，营收增速稳中有升（vs-0.9%，前3 季度），对应Q4 单季营收增速10.8%。分结构来看，净利息收入20 年全年增速14.6%，增速较前3 季度有所下降（vs18.5%）；手续费及佣金净收入同比增长9.5%，增速较前3 季度略有提升（vs7.3%，需要注意的是，由于公司在年报中调整了信用卡业务收入的核算口径，将分期收入从手续费收入调整为利息收入，因此对收入结构产生一定的扰动，但并不影响营收增速）。2）公司2020 年全年拨备计提同比增长6.6%，前三季度为19.8%。

    负债端成本改善，驱动息差逆势走阔

   　　公司2020 年重分类后净息差1.82%，同比上行4BP，息差表现优于同业，我们认为息差逆势提升主要归因于负债端成本的优化。全年计息负债成本率2.26%，同比下降25BP，驱动主要来自存款成本的有效管控和主动负债成本的下行。受益于结构性存款为代表的高成本存款的有效管理，公司存款付息成本同比下降4BP 至2.15%；主动负债方面，公司同业负债成本率同比下降67BP至2.18%，成功抓住了2020 年利率下行的机会。资产端来看，公司贷款收益率同比下行42BP 至5.06%，与行业的整体趋势相同。展望2021 年，建议积极关注经济逐步修复对于银行资产端定价弹性的提升，公司息差表现有望保持平稳。

   　　资负结构方面，公司2020 年年末总资产同比增长10.1%，较前3 季度增速放缓（vs11.7%），但信贷投放力度不减，资产结构继续向贷款倾斜，年末贷款总额同比增长12.9%，增速较前3 季度进一步提升（vs11.3%）。贷款投放结构方面，下半年对公投放大于零售，对公新增投放526 亿，零售新增投放251亿。负债端存款同比增长9.4%，增速较前3 季度有所放缓（vs12.3%）。

    不良生成压力边际缓释，资产质量稳定

   　　上海银行2020 年年末不良率1.22%，环比持平。不良生成方面，2020 年4 季度宏观经济持续改善，测算公司4 季度单季年化不良生成率环比下行35BP 至1.35%，不良生成压力有所改善。前瞻性指标方面，2020 年末公司关注率1.91%，较半年末下行4BP。拨备方面，由于Q4 拨备计提力度的边际下降，年末拨备覆盖率321%，环比下行6.69pct，拨贷比3.92%，环比下行8BP，但拨备覆盖水平绝对值来看依然处于行业前列。

    投资建议：区位优势显著，看好零售转型稳步推进上海银行深耕以上海为主的长三角、粤港澳大湾区、京津冀等重点区域，区位优势显著，这些地区良好的信用环境为公司的发展奠定了坚实的基础。另一方面，公司加快推进零售转型，聚焦消费金融、财富管理、养老金融三大主线，持续加快零售业务布局，近三年实现核心客户数和客户AUM翻番，预计随着疫情缓和、经济修复、消费信贷需求回暖，我们认为公司的盈利有望继续迎来修复。根据年报数据，结合上海银行的基本面情况，我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2021/2022 年EPS 分别为1.62/1.77 元/股（原预测值为1.59/1.74 元/股），对应盈利增速分别为10.4%/9.2%（原预测值分别为7.9%/9.5%），目前股价对应21/22 年PB 分别为0.65x/0.59x，考虑到公司估值水平仍处在历史底部分位，下行空间有限，安全边际充分，维持“推荐”评级。

    风险提示

   　　1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升；2）金融监管力度抬升超预期；3）中美摩擦升级导致外部风险抬升。