海大集团(002311)：饲料高速增长 一体两翼促稳固发展

　　事件 公司发布2021 年半年度报告。

   　　业绩持续增长，符合市场预期 2021H1 公司营业收入381.91 亿元，同比+47.54%，其中饲料、农产品销售、原料贸易、微生态制剂业务分别贡献收入301.03 亿元、43.34 亿元、31.61 亿元、5.08 亿元，同比+48.00%、+77.97%、+19.61%、+25%；归母净利润15.33 亿元，同比+38.82%；扣非后归母净利润14.97 亿元，同比+35.97%。公司综合毛利率10.62%，同比-2.09pct；期间费用占比为5.57%，同比-0.83pct。2021Q2，公司营业收入为224.78 亿元，同比+46.02%；归母净利润8.25 亿元，同比+3.12%；扣非后归母净利润8.05 亿元，同比+1.21%。期间费用占比为5.21%，同比-0.93pct。受养殖业务影响，利润小幅增长。

   　　饲料高速增长，一体两翼促稳固发展 21H1 公司实现饲料销量881 万吨，同比+34%；毛利率10.11%，同比-1.71pct（同口径比较）。1）禽料销量为455 万吨，同比+12%；毛利率同比-1.53pct。公司发挥中台管理优势，以配方师为纽带，加大对中大型养殖公司的服务力度，构建配方、采购、生产的内三角与配方、销售、服务的外三角相结合的双三角组合模式，提高与大型养殖公司定制化产品服务的市场影响力，销量逆势增长。2）猪料销量197 万吨，同比+148%；毛利率同比-3.9pct。公司产品质量得到认可，实现猪料高速增长；其中前端料销量同比+50%以上。

   　　因华南地区毛利率较低大猪料增长迅猛，销量实现2 倍以上增长，所以产品结构原因导致猪饲料毛利率有所下降。3）水产料销量187 万吨，同比+21%；其中国内虾蟹料同比+35%。水产料毛利率同比-1.23pct。上半年越南等东南亚地区受新冠疫情影响严重，受原材料运输供应紧张、价格爆涨、水产品出口受阻等多重不利因素影响，报告期境外水产饲料销量虽仍略有增长，但毛利率大幅下降进而影响水产饲料总体毛利。此外，公司动保业务、种苗业务实现协同增长，毛利率均保持50%以上。其中动保“千站计划”推进顺利，截止报告期末已设立近60 多个站点，在服务站牵引和推动下，畜禽动保收入实现翻倍增长。公司在饲料产品力优势叠加优质种苗和动保服务的一体两翼驱动下，实现产业链稳固发展。

   　　生猪养殖收入增长，禽、水产养殖起步 2021H1 公司生猪养殖业务实现收入23.72 亿元，同比+77%，受生猪价格下降影响，毛利率-22%。

   　　公司借助饲料研发体系，加强生猪养殖营养体系建设，做到精准营养饲喂，降低养殖成本。此外，公司涉足禽养殖与屠宰业务，禽养殖目前规模仍然较小，禽屠宰为公司对禽产业链延伸业务。公司水产养殖业务处于起步阶段。我们看好公司在水产、畜禽养殖业务方面发挥产业链竞争优势，在专业化基础上规模化。

   　　投资建议 公司为农牧产业链一体化企业，具备多业务协同优势。

   　　随着畜禽养殖量的提升、水产养殖行情向好，公司三大饲料产品将继续保持快速增长趋势。我们看好公司饲料、动保、种苗一体两翼协同发展。

   　　我们预计公司 2021-2023 年 EPS 分别2、2.33、2.9 元，对应PE 为34、29、24 倍，维持“推荐”评级。

   　　风险提示

   　　1、天气异常及养殖疫病影响饲料行业阶段性波动的风险；2、原材料价格大幅波动的风险；

   　　3、环保、养殖等方面政策变化的风险；

   　　4、产品质量的风险；

   　　5、汇率波动的风险等。