云铝股份(000807)：价格高弹性超越停产影响

　　21 年中期归母净利同比增长721.48%：2021 年中期公司实现收入218.30 亿元，同比增长80.89%，实现归母净利19.98 亿元，同比增长721.48%；毛利率为22.03%，同比升9.4 个百分点，净利率为9.15%，同比提升7.1 个百分点，EPS为0.64 元，与预告一致。

   　　量价齐升是业绩主要提升动力：受云南限电影响，公司在产和在建项目均受较大影响，其中停槽降低电解铝产能约 63.7 万吨/年，同时，海鑫二期38 万吨已建成未能投产，但公司主要原料、产量仍实现了较大幅度的增长，其中原铝产量 132.27 万吨，同比增长 25.58%，铝合金及铝加工产品生产 63.44 万吨，同比增长约 50%；价格方面，受需求复苏和供给约束影响，上半年电解铝市场价格含税均价为17427元/吨，同比上涨32.66%，8 月11 日铝价突破2 万元/吨关口，创14 年新高。

   　　公司产业链进一步完善、产品结构升级进展良好：原料方面，公司与索通发展合资建设90 万吨阳极炭素项目一期已投产，阳极炭素自给率将得到进一步提升；中游电解铝方面，海鑫二期二段、三段均已具备通电投产条件；产业链延申方面，公司合金产能达到150 万吨，产销增长50%以上，合金化率突破50%，其中铸造铝合金产品通过世界最大车轮制造商马可迅生产件批准，成为其在国内唯一合格供应商，电解铝液铸轧坯料生产0.0045 毫米、0.005 毫米超薄铝箔技术处于全球领先地位。后续公司将继续推进3N 高精铝产业化，形成一批5252 系列等合金大扁锭，0.0045mm 超薄铝箔和电池铝箔等“拳头”产品，中高端合金产品占比达到50%。

   　　电解铝价格仍处上涨通道：受云南及全国范围内限电影响，占在建产能65%以上新增产能投产进度受阻；国储先后两次分别投放5 万吨和9 万吨，市场压力测试完成；近日发改委委印发《2021 年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，9省能耗不降反生，10 省能耗下降未达要求，后期供给收缩的可能性较大。

   　　上调公司盈利预测：我们下调公司产量预期，上调产品价格预期，调整后2021-2023年公司EPS分别为1.17 元、2.42 元和2.61 元，净资产收益率分别为29.6%、 38.1%和29.1%，重申公司的买入-B 评级。

   　　风险提示：经济增速下滑、云南限电范围超预期、项目达产不及预期。