安琪酵母(600298)季报点评：营收稳步增长 提价对冲成本压力 红利有望释放

　　事件：公司2021 年前三季度实现营收75.94 亿元，同比+18.17%，实现归母净利润10.18 亿元，同比+0.54%。其中，Q3 实现营收23.60 亿元，同比+13.22%，实现归母净利润1.90 亿元，同比-35.23%。

   　　营业收入稳步增长，价格贡献有望在四季度逐步显现。公司21Q3 实现营收23.60 亿元，同比+13.22%，环比增速较二季度有所放缓，主因一是受疫情反复影响，餐饮恢复较为缓慢，但整体仍呈现较强的稳定性。其中酵母及深加工业务前三季度实现营收59.58 亿元，同比+17.76%。二是受海运费用大幅上涨影响，推测出口业务有所放缓，前三季度国外业务实现营收20.70 亿元，同比+10.81%，较上半年同比增速12.67%有所放缓。展望四季度，公司营收有望维持稳健增长，特别是在提价之后，营收的稳定性有望强化。公司在四季度为应对糖蜜等成本的上涨，对部分产品进行了提价，以对冲成本带来的压力，我们预计提价红利有望在四季度和明年逐步显现。

   　　成本压力较大，公司盈利能力承压。公司21Q3 实现归母净利润1.90 亿元，同比-35.23%，三季度归母净利润率同比-6.03pcts 至8.06%。盈利能力的下滑一方面是糖蜜等成本的大幅上涨，产品结构承压；另一方面与激励等费用计提有关。毛利率方面，公司2021 年Q3 实现毛利率24.58%，同比-14.72pcts，主要原因为原材料成本提高以及新会计准则将与销售相关的运费调整至主营业务成本所致。费用方面，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比变动-6.03pcts/+1.29pcts/-0.05pcts/-1.17pcts至5.99%/4.47%/5.15%/0.53%，其中，销售费用率下降明显，主要原因为会计准则调整，管理费用率上涨主因激励费用增加。现金流方面，前三季度经营活动产生的现金流量净额同比-72.49%至4.20 亿元，主因购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。未来随着公司提价的落地，成本影响有望对冲，考虑到糖蜜等成本的周期波动影响，需密切观察成本变动对提价红利的表现。

   　　国内产品结构持续改善，海外市场优势不断积累，公司发展可高看一线。

   　　目前公司国内强大的酵母产业壁垒构筑了公司业绩的基本盘，且凭借资金优势和酵母产业链优势，正逐步培育新的业绩驱动力。一方面公司通过疫情积攒海外市场优势，加强海外销售队伍建设，配合产能投放实现海外收入增长。另一方面，国内酵母业务凭借寡头地位有望通过提价和结构改善提升吨价。同时公司修改定增预案，定增投产产能提升有望进一步加强公司的竞争能力，加速产能布局。通过国内外市场的多点布局，公司发展有望步入新阶段。而随着公司相关产能的逐步建设，提价红利逐渐显现，公司业绩有望维持稳健增长。此外，公司也公告将建设糖蜜储罐，随着公司糖蜜储能的建设，未来公司有望平滑糖蜜成本波动，进一步加强公司业绩稳定性。

   　　投资建议：根据公司三季报和未来展望，即提价落地、定增投产、糖蜜储能建设，我们将公司2021-2023 年营收由103.80/116.41/131.15 亿元调整至103.76/119.91/141.56 亿元，同比+16.15%/+15.57%/+18.05%，归母净利润由15.80/18.27/21.23 亿元调整至14.01/16.66/20.72 亿元， 同比+2.15%/+18.90%/+24.41%，EPS 分别为1.68/2.00/2.49 元，维持公司“买入”

   　　评级。

   　　风险提示：C 端动销放缓，海外市场扩张缓慢，食品安全风险等。