中国建筑(601668)：现金流延续改善 稳中有进 绿建引领行业

　　公司公告21 年三季报，21q1-3 收入1.34 万亿，yoy+24%（较19 年同期cagr+17%）；归母净利378 亿，yoy+22%（较19 年同期cagr+12%）；扣非归母净利365 亿，yoy+23%（较19 年同期cagr+14%）。单21q3 收入4,003 亿，yoy+15%（较19q3 cagr+18%），归母净利122 亿，yoy +8%（较19q3 cagr+12%），扣非归母净利120 亿，yoy+8%（较19q3 cagr+16%）。q3 业绩略超市场预期，行业阶段承压背景下公司业绩稳健有进，建议重视公司投资价值。

   　　21q3 收入延续较快增长、新签有韧性，利润率房建继续修复、地产承压分业务看，公司21q1-3 房建/基建/地产开发收入分别8,099/ 2,909/ 2,178 亿，yoy 分别+20%/22%/38%（较19 年同期收入cagr 分别为+16%/+15%/+23%，vs21h1 三大业务收入较19h1 收入cagr 分别为+16%/17%/23%）；单21q3 三大业务收入yoy 分别+8%/4%/48%（较19q3 cagr 分别+17%/10%/23%），三大业务收入均延续较快增长。21q1-3 公司新签建筑业务合同额2.15 万亿，yoy+10%（较19 年同期cagr 为+10%）；其中房建/基建新签分别1.63 万亿/ 5,101 亿，yoy 分别+6%/30%（较19 年同期cagr 分别+7%/26%, vs 21h1 较19h1 cagr 分别为+8%/36%）。21 q1-3 地产合约销售额3,006 亿，yoy+8%（较19 年同期cagr 为+6% vs21h1 较19h1 cagr 为+9%）。新签总体增长延续稳健增长态势，房建及地产销售有韧性、基建增速亮眼；21q1-3 新签新合同额（含地产销售）为同期公司总收入之1.8x，支撑后续收入增长空间。

   　　21q1-3 综合毛利率10.5%，同比基本持平（单21q3 毛利率10.4%，yoy+0.4 pct）；其中房建/基建/地产开发毛利率分别6.9%/ 9.2%/ 23.3%，yoy 分别+0.6/ +0.4/-3.5pct，房建、基建毛利率向好，原材料价格持续上行背景下殊为不易，地产利润率则延续前期下滑趋势。21q1-3 归母净利率同减0.1pct 至2.8%（其中单21 q3 同减0.2pct 至3.0%），源于费用率及减值影响阶段性波动。

   　　两金管控效果继续显现，经营性现金流继续改善21q3 末公司资产负债率74.0%，yoy-1.1pct；带息负债比率33.5%，yoy+0.7pct；21q1-3 两金（存货+合同资产+应收账款）周转天数为231 天，同比缩短28 天。

   　　经营性现金流净流出额同比大幅减少451 亿至净流出434 亿，投资性现金流净流出额同比增加93 亿至净流出232 亿。21q1-3 公司完成投资额2,085 亿，yoy+20%，经营性投资保持稳健增长态势。

   　　维持业绩预测，维持“买入”评级

   　　我们判断十四五期间地产投资有一定韧性，基建投资趋稳，央企（中国建筑为代表）受益资金、资质及施工能力优势，主要业务稳中有变（如房建推进绿色建造/智慧建造及建筑工业化发展等，引领行业变革），中长期地产/建筑份额或持续提升，看好公司稳健经营质量延续性。维持公司21-23 年盈利预测为521/591/670 亿，yoy 分别为16%/14%/13%，维持公司21 年6x 目标PE，对应目标价7.44 元，维持“买入”评级。

   　　风险提示：地产投资增速不及预期、基建投资增速不及预期、订单收入转化节奏明显放缓、现金回收效果低于预期