梦百合(603313)：基本面暂时承压 静待外销效率改善

　　事件：1）公司发布2021 年三季报，前三季度公司实现营收61.1 亿元，同比35%；归母净利润-1.8 亿元，同比-152.1%；扣非净利润-0.6亿元，同比-119.2%。

   　　单Q3公司实现营收22.1 亿元，同比+4.7％；归母净利润-1.9 亿元，同比-199%；扣非后归母净利润-0.3 亿，同比-115.3%。业绩短期承压。2）10 月28 日公司发布2021 年非公开发行股票预案，拟向不超过35 名特定投资者发行不超过1.5亿股，募集资金总额不超过12.9 亿元，用于建设配套产品生产基地及扩建美国工厂，有助于公司完善产能布局，强化供应链优势。

   　　成本及效率压力仍存，盈利能力短期承压。前三季度受原材料价格高涨、海运紧张及运杂费重分类至主营业务成本影响，公司综合毛利率为28.4%，同比-12.8pp；单Q3毛利率为28.4%，同比-14.7pp。分品类来看，前三季度记忆棉床垫/记忆棉枕/沙发/电动床/卧具毛利率分别为25.6%（-17.3pp）/23.3（-17.7pp）

   　　/35%（-0.6pp）/29.3（-7pp）/46.1%（+1.9pp），其中，记忆棉床垫和记忆棉枕由于TDI 及聚醚等原材料占比较高，毛利率下滑幅度最大。费用率方面，公司销售/管理/财务费用率为15%/8.1%/3.1%，同比-3.6pp/+1.6pp/-0.2pp。综合来看，公司净利率为-2.9%，同比-10.6pp；单Q3净利率为-8.5%，同比-17.6pp，主要由于三季度公司计提诉讼判决营业外支出1.6亿元，剔除营业外收入影响后三季度净利率环比略改善。整体来看三季度成本压力、海运费上涨以及海外工厂效率不足等问题仍在对公司整体盈利能力造成压制，目前公司已经通过派遣中国管理人员、降低美国工厂人工成本、加快塞尔维亚周边工厂产能爬坡等方式降本增效。预计伴随公司经营效率改善、海运费压力回落，盈利能力有望改善。前三季度经营性现金流净额-3.4 亿元，同比-158%，现金流承压。

   　　内销持续拓店，外销三季度受高基数影响增速回落。分渠道来看，前三季度公司门店/线上/大宗渠道分别实现收入20.6 亿元/3.1 亿元/35.3 亿元，同比+61.2%/+0.8%/+25.5%，其中境内直营/境内经销/线上分别收入0.6 亿元（+80.6%）/2.7 亿元（+75.7%）/1.1亿元（+47.5%）。分销售区域来看，前三季度公司内销收入8.4 亿元（+54.4%）；北美收入36.5 亿元（+34.8%）；欧洲收入12.3 亿元（+29.7%）。单三季度外销收入增速3.2%，增长边际放缓，主要由于去年三四季度订单集中交付导致基数较高。内销方面通过补贴经销商加速开店节奏，三季度末公司自主品牌门店数量达到1101家，三季度净开138 家，线下门店盈利能力爬坡中。展望后续，国内线下门店仍需一定时间理顺运营模式；外销方面，美国管理团队已经逐渐完备，工厂人效边际优化，预计实现自主发泡后美国工厂效率有望改善；塞尔维亚对美出口的产能逐渐向周边地区转移，反倾销影响有望逐渐消化。

   　　持续拓展产品矩阵，产能布局有望进一步完善。前三季度公司记忆棉床垫/枕头营收28.4 亿（+31.4%）/4.9 亿（+23.1%），沙发营收为9.5亿（+45.3%），电动床营收5.3 亿（+18.2%），卧具收入6 亿元（+70.6%）。公司目前已经掌握连续性记忆绵发泡生产线、床垫、枕头、沙发等品类可以共享原材料供应链，配合前端连带营销，多品类的协同效应有望逐步释放。

   　　盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年EPS 分别为-0.09 元、1.04 元和1.49 元。维持“持有”评级。

   　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险；汇率波动的风险；海外疫情影响范围扩大的风险；行业竞争加剧的风险。