五粮液(000858)：季度间收入波动 不改变长期价值判断

　　事件：公司前三季度营业收入为497.21 亿元，同比增长17.01%；归母净利润为173.27 亿元，同比增长19.13%。其中，2021Q3 营业收入为129.69 亿元，同比增长10.61%；归母净利润为41.27 亿元，同比增长11.84%。

   　　季度间收入略有波动，不改变长期价值判断。公司三季度收入略低于市场预期，一是发货节奏上今年各个季度发货较为均匀，加之三季度消化前期库存，较往年发货量少，影响收入确认节奏；另一方面是销售主力区河南地区在今年受到水涝灾害影响到了需求。我们认为季度间的收入增幅波动较为正常，不改变公司长期价值判断。

   　　期间费用率平稳，毛利率水平稳健提升。2021Q3 销售费用率为14.22%，同比下降0.18%；管理费用率为4.81%，同比下降0.12%；财务费用率为-2.97%，同比增长0.06%。2021Q3 公司毛利率同比+1.6ppt 至76.1%，主要是普五中团购渠道占比进一步提升、经典五粮液放量带动吨价上行，带动净利率同比增长0.35%。2021Q3 公司经营净现金流同比增长141%，主因系票据到期兑付，公司应收款项减少33.6 亿所致。

   　　经典五粮液继续放量，长期经营稳中有进。公司未来将以普五单品稳固千元价格带，经典五粮液卡位超高端市场。下半年起针对经典五粮液执行1+N+2销售体系，继续拓展市场广度，将全面开展消费者品鉴培育活动逐步赢得核心消费群体认可。公司作为浓香高端第一品牌的中长期量价增长趋势仍然相对可确定。

   　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2021-2023 年净利润分别为234.55、274.90 和318.44 亿元，对应EPS 分别为6.04、7.08 和8.20 元。当前股价对应PE 为33 倍。看好公司在高端酒赛道持续获得市场份额的能力，以及高端化战略下的品牌张力释放，给予“强烈推荐”评级。

   　　风险提示：：需求下行、竞品批价大幅回落、产品结构优化不达预期等。