伯特利(603596)：业绩符合市场预期 智能驾驶客户突破

　　公司2021 年前三季度实现营收23.28 亿元，同比+15.0%；归母净利润3.69亿元，同比+22.8%。其中，2021 年第三季度实现营收7.87 亿元，同比-8.9%；实现归母净利润1.28 亿元，同比-3.9%，符合市场预期。公司线控制动产品已完成30 万套产能建设，新斩获奇瑞、吉利等客户订单；ADAS 系统已获得4 家主机厂定点，计划于2022 年上半年量产。考虑到公司前三季度业绩及下游行业缺芯，原材料价格仍在高位，我们调整公司2021/22/23 年EPS预测至1.37/1.76/2.19 元，考虑到公司未来业绩复合增速超25%，以及公司在智能驾驶系统国内领先地位，给予公司2022 年40xPE，上调目标价至70元，维持“买入”评级。

   　　公司21Q3 业绩符合市场预期。公司2021 年前三季度实现营收23.28 亿元，同比+15.0%；归母净利润3.69 亿元，同比+22.8%。其中，2021 年第三季度实现营收7.87 亿元，同比-8.9%；实现归母净利润1.28 亿元，同比-3.9%，符合市场预期。公司营收和业绩同比略有下滑，主要系因行业缺芯及原材料价格上涨；环比略有提升，主要系因公司新订单逐步放量。3Q21 公司实现毛利率24.5%，同比-3.3pcts，环比-0.9pct，主要系受全球汽车行业芯片短缺以及原材料、运费价格上涨影响。我们认为，汽车制动系统是汽车智能化的重要赛道，行业壁垒高；公司作为国内汽车制动领域领先供应商，地位稳固，不断突破外资垄断。

   　　公司技术优势明显，产品矩阵完善。公司自成立伊始就一直致力于高端电子控制产品的研发，研发费用率不断增长，2021Q3 达7.1%，同时累计发明专利数量领先于竞争对手，技术优势明显。公司产品发展路径清晰，走出了盘式制动器→ABS→EPB→ESC→WCBS 的发展轨道。盘式制动器是现金流业务，电控制动产品是现阶段发力点，线控制动产品是未来增长点。作为国内自主研发ONEBOX集成式线控制动系统产品，年产30 万套向空制动系统产能建设已经完成，已于2021 年6 月量产，配套江铃雷诺GSE 车型，新增奇瑞、吉利等客户4 个定点项目，在手总项目数达11 个；基于前视摄像系统的ADAS 系统研发工作进展顺利，A 轮样机已经装车测试，已经获得4 家主机厂定点项目，首款产品计划于2022 年上半年量产。

   　　公司在手订单充沛，新项目不断放量。公司客户资源优质，核心产品不断突破东风日产、江铃福特等合资品牌订单，客户结构不断升级。2021 年至今，公司新增开发项目50 项，涉及29 个新车型。其中，新增EPB 项目14 项，主要客户为长安汽车，预计2021 年EPB 出货量有望达到110 万套；新增轻量化项目5项，包括1 个全球主流主机厂全球平台项目（前后转向节），预计单年度最高需求超21 万辆；1 个欧洲著名主机厂全球平台项目（铸铝控制臂），预计单年度最高需求超48 万辆。同时，线控制动产品公司亦有多个在手订单。2021 年，公司发布可转债募集资金9.02 亿元，用于墨西哥年产400 万套轻量化项目及WCBS2.0 研发等项目，其中墨西哥工厂预计将于2022 年第三季度投入使用。

   　　我们认为公司在手订单充沛，产能充足，新项目持续放量有望继续增厚公司营收和业绩。

   　　风险因素：全球汽车行业景气度不及预期；新产品开发不及预期，新客户拓展不及预期。

   　　投资建议：公司是国内汽车制动龙头供应商，注重研发，产品梯队完善，资源分配有效。公司EPB 渗透率持续提升，轻量化部件深度配套通用全球，线控制动逐步上量，ADAS 产品进展顺利。考虑到公司前三季度业绩及下游行业缺芯，原材料价格仍在高位，我们调整公司2021/22/23 年EPS 预测至1.37/1.76/2.19 元　　（原预测为1.43/1.88/2.33 元），考虑到公司线控制动产品客户突破顺利，有望持续带来业绩增量，使得公司未来3 年业绩符合增速超30%，且公司所处汽车制动赛道空间大、壁垒高，竞争格局好，给予公司2022 年40xPE 的估值，上调目标价至70 元，维持“买入”评级。