联瑞新材(688300)：国内硅微粉龙头 受益半导体行业发展

　　公司深耕硅微粉行业，以硅微粉为核心拓展其他无机材料。公司原为硅微粉厂，成立于1984 年，2002 年生益科技与硅微粉厂合资成立东海硅微粉有限公司，东海硅微粉自成立以来专注于电子级硅微粉产品的研发、生产和销售，2006-2011 年是公司先后开发了化学合成法以及火焰法高温制备球形硅微粉技术。此外公司依靠硅微粉技术推出氧化铝粉体材料。

   　　球形硅微粉放量，公司营业收入快速增长。2018-2021H1 公司营业收入分别为2.78、3.15、4.04、2.89 亿元，同比增长31.83%、13.37%、28.20%、69.25%；归母净利润分别为0.58、0.75、1.11、0.79 亿元，同比增长38.15%、27.98%、48.49%、85.05%。从收入结构来看，球形硅微粉2018-2020 年收入分别为0.71 亿元、0.90 亿元、1.45 亿元，占营业收入的比重从2018 年的25.48%迅速增加到2020 年的35.79%。

   　　球形硅微粉需求旺盛，公司优先受益5G 发展。环氧塑封料方面，据中国化工报援引新材料在线，预计在5G 通信带动下，环氧塑封料市场需求仍会持续增长，到2025 年规模将达22.6 万吨，2019-2025 年年平均复合增长率有望达12%。覆铜板方面，据Lucintel 预测，2020-2025 年全球覆铜板市场仍将以4%-6%的复合增速保持增长。

   　　日本垄断高端球形硅微粉市场。国内市场需求的高端硅微粉如球形硅微粉仍依赖国外进口。其中电化株式会社、日本龙森公司和日本新日铁公司三家企业合计占据了全球球形硅微粉 70%的市场份额，日本雅都玛公司则垄断了 1微米以下的球形硅微粉市场。

   　　持续扩产球形粉强化竞争优势。2019 年募资1.08 亿元建设硅微粉生产基地项目，新增球形硅微粉7200 吨产能，2020 年设立全资子公司实施电子级新型功能性材料项目，主要生产球形氧化铝粉、亚微米球形硅微粉及液态填料，项目设计产能为9500 吨/年。2021 年8 月，公司拟自筹3 亿元建设年产15000吨高端芯片封装用球形粉体生产线建设项目。

   　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2021-2023 年归母净利润1.86 亿元、2.55 亿元和3.14 亿元，对应EPS 分别为2.16 元、2.96 元和3.65 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值为2022 年PE 35-40 倍，对应合理价值区间为103.6-118.4 元，维持“优于大市”评级。

   　　风险提示。扩建项目投产不及预期；下游需求不及预期风险。