安徽建工(600502)：水电运营经验丰富 结构优化业绩提速

　　基建业务持续发力，业绩释放明显提速：公司业务结构持续优化，高毛利的基建业务占比持续提高。2019-2021 年9 月公司新签订单分别为527.78 亿元、627.34 亿元和562.16 亿元，其中基建工程新签订单分别为314.18 亿元、383.10 亿元和353.39 亿元，占比分别为59.42%、61.07%和62.86%。同时，公司营业收入增长较快，业绩释放明显提速。2019-2021年9 月公司营业收入分别为472.66 亿元、569.72 亿元和497.20 亿元，分别同比增长21.73%、20.54%和30.76%；归母净利润分别为5.96 亿元、8.16 亿元和8.68 亿元，分别同比增长-25.83%、32.04%和54.83%。

   　　水电运营经验丰富，水电业务稳中向好：公司积极发展水电业务，拥有白莲崖、流波、丹珠河和东月各河等7 座水电站，分别位于安徽省霍山县、金寨县和云南省怒江州贡山县，总装机容量24.61 万KW，多年平均发电量约为10 亿千瓦时，已全部建成运营。2020 年公司白莲崖水电站上网电量1.09 亿千瓦时，实现营业收入4180 万元，利润总额1668万元；流波水电站上网电量0.72 亿千万时，营业收入2789 万元，利润总额1452 万元；恒远水电旗下5 座水电站上网电量7.23 亿千瓦时，营业收入12975 万元，利润总额3523 万元。经过近20 年的发展，公司已拥有丰富的水电站投资、建设、运营和并购经验及成熟的运营团队。

   　　抽水蓄能迎来机遇，未来发展值得期待： 2021 年4 月国家发改委印发《关于进一步完善抽水蓄能价格形成机制的意见》，明确了抽水蓄能定价机制——以竞争方式形成电量电价和以政府定价方式形成容量电价。2021 年9 月国家能源局公布了《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，明确提出到2025 年，抽水蓄能投产总规模6200 万千瓦以上；到2030 年，投产总规模1.2 亿千瓦左右；到2035 年，总装机规模有望达到3.05 亿千瓦。安徽省是抽水蓄能电站投资、建设、运营的重要省份，目前已经投产运营的抽水蓄能电站共计4 个，总装机规模348 万千瓦，居全国第三；2 个在建抽水蓄能电站，总装机容量248 万千瓦；“十四五”抽水蓄能重点项目9 个，总装机容量1080 万千瓦。

   　　装配式建筑持续发力，订单激增业绩有望提速：公司大力发展装配式建筑业务，已经拥有肥东、蚌埠和吴山三大PC 构件生产基地，设计年产各类预制构件42 万立方，其中PC 构件37 万立方，管片5 万立方。

   　　同时，根据公告内容，公司将持续加大装配式产业投入，北城吴山管片基地、芜湖钢结构基地和铜陵PC 基地在建，预计2022 年投入使用。

   　　未来公司将以合肥（肥东+吴山）为中心，以蚌埠为重点，聚焦PC 预制构件、地铁管片、新型管桩和钢结构等领域，形成“十字形”产业格局。2020-2021 年9 月公司装配式建筑新签合同2.23 亿元和4.60 亿元，分别同比增长107.17%和238.20%。预计随着公司装配式建筑产能的释放，新签订单仍将保持较高的增长，进而带动业绩增长提速。

   　　投资建议：业绩加速释放，水电提升估值。预计2021-2023 年公司营业收入增速分别为20.1%、17.7%和13.2%，归母净利润增速分别为41.0%、22.4%和18.2%，EPS 分别为0.67 元、0.82 元和0.97 元，动态PE 分别为5.6 倍、4.6 倍和3.9 倍，动态PB 分别为0.8 倍、0.7倍和0.7 倍。作为省属建筑龙头，公司新签订单增长提速，订单结构持续优化，收入和利润加速释放。同时，公司积极发展水电业务，拥有丰富的水电投资、建设和运营经验，有望受益抽水蓄能电站的发展。

   　　看好公司未来成长性和水利水电对公司估值提升，维持“买入-A” 的投资评级，6 个月目标价为4.90 元，相当于2021 年7.31 倍的动态PE。

   　　风险提示：订单增长缓慢、业绩释放不及预期、地产调控、固定资产投资下滑等风险。