比亚迪(002594)系列深度报告(二)：车型矩阵重塑 智能化能力显现

　　公司e 网升级为海洋网，采用全新渠道网络和营销模式，产品配置公司最新e平台3.0 和DM-i 技术，与王朝形成双轮驱动，扩大主流市场覆盖面，提升公司市占率。此外，公司e 平台3.0 第二款车型元Plus 亮相广州车展，首次在除旗舰车型汉以外配置一键泊车功能，智能化开始发力，平台竞争力凸显。考虑公司走品牌向上路线，明年发布的e 平台3.0 第三款车型Ocean-X 智能化配置有望超预期，公司智能化能力有望迎来价值重估。此外，公司中性化战略稳步推进，比亚迪半导体上市申请于2021 年7 月获受理，动力电池外供加速、储能电池出货提升，供应链价值凸显。继续重点推荐，维持A+H“买入”评级。

   　　 广州车展发布海洋网新规划，驱逐舰05、宋Pro DM-i、元Plus 亮相。公司在广州车展举行两场发布会，第一场发布会上公司宣布原e 网升级为海洋网，规划两大序列：搭载e 平台 3.0 技术的纯电海洋生物系列和专属搭载 DM-i 超级混动技术的军舰系列。同时，军舰系列首款车型驱逐舰05 正式发布，公司计划轴距超2900mm 的驱逐舰07 将于明年发布上市。第二场发布会聚焦王朝网，发布宋Pro DM-i 和元Plus EV 两款车型。其中宋Pro DM-i 于今年11 月30 日正式开启预售，将与秦Plus DM-i 在10-15 万的主流市场形成SUV 和轿车的完善产品矩阵；元Plus 是e 平台3.0 第二款车，轴距长达2720mm，可实现一键自动泊车，于2022 年1 月1 日正式开启预售。

   　　 海洋+王朝双网并进，车型周期持续向上，共同驱动公司市占率提升。此前公司产品网络分为e 网和王朝网，e 网产品价格与定位均低于王朝网，自2020 年以来单月销量占比中不超过20%。海洋网车型将匹配公司最新纯电和插混技术，并建立全新渠道网络和营销模式，说明公司对海洋网重视程度和战略定位高。

   　　车型规划方面，“海洋生物”系列车型全部由e 平台3.0 打造，目前已推出首款车型“海豚”，10 月销量达6018 辆，平台实力凸显。第二款“海洋动物”

   　　系列车型Ocean-X 计于2022 年亮相。“军舰”系列则专属搭载DM-i 超级混动系统，规划包括轿车、SUV、MPV 等车型。区别于王朝网以国潮元素为卖点，海洋网主打年轻化市场，实现车型级别、动力总成、价格带全覆盖，进一步扩大目标市场，推动公司车型周期进一步向上。

   　　 e 平台3.0 车型产品力凸显，智能化价值有望迎来重估。e 平台历经三次迭代，每一次新平台的更新和应用均给公司造车带来了引领当下行业的优势。2018 年e 平台2.0 发布，所推出的唐、元、秦等系列车型销量翻倍。今年e 平台3.0 采用域控制和全新电子电气架构，所推出的首款车型海豚销量超预期增长。第二款车型元Plus 以4455mm 的A0 级车长，拥有2720mm 的A+级轴距，并且配置一键泊车功能。此前仅旗舰车型汉配置了该功能，我们认为系公司在电动化引领行业的局势下，开始发力智能化。考虑海洋网高定位、元Plus 所反映的公司战略，预计e 平台3.0 第三款车型Ocean-X 智能化配置有望超预期，e 平台3.0 的智能化技术能力将逐步显现，公司智能化价值有望迎来重估。

   　　 电动智能向上，供应链中性化价值凸显。公司作为电动化技术领先者，除电动车业务外，我们认为公司后续更大的投资价值是作为中性的“新能源汽车一站式解决方案提供商”，包括锂电池（刀片电池技术等）、半导体（IGBT）、三合一电机/电控技术等。当前公司电动车和电池业务景气度高，其中1）电动车：

   　　随着DM-i 销量释放，口碑持续发酵，叠加海洋+王朝双网驱动，我们上调2022年公司电动乘用车销量预测至127 万辆（+112% YoY，前值82 万辆），随着纯电e 平台3.0 新车型和高端品牌投放，车型向上周期有望延续。2）电池：刀片电池全球配套加速，中性化预期下优质电池供应商价值凸显，对标宁德时代的估值有望提升。

   　　风险因素：新能源汽车销量不及预期；比亚迪DM-i 新平台车型销量不及预期；电池等技术路线更迭；新能源汽车政策波动。

   　　 投资建议：考虑今年消费电子需求受缺芯影响，比亚迪电子盈利承压，下调2021年归母净利润预测为45 亿元（原预测49 亿元）；考虑公司车型矩阵重塑，电动车车型周期持续向上，动力电池外供、储能电池出货加速，我们上调公司2022/23 年归母净利润预测为90/152 亿元（原预测88/122 亿元），现价对应A股PE101/59 倍，对应H 股87/51 倍。按分部估值法，参照可比公司估值，分别给予2022 年公司造车/ 动力电池/ 控股比亚迪电子/ 电动供应链7401/4190/658/1012 亿元估值，加总得出公司合理价值13261 亿元，对应A/H股目标价455.7 元/447 港元，维持公司（A+H 股）“买入”评级，继续重点推荐。