泸州老窖(000568)：复兴进行时 国窖持续引领

三季报稳增长,盈利能力稳提升 公司2021Q1-Q3营收141.1亿元,同增22%;归母净利润62.76亿元,同增30%;其中2021Q3营收47.93亿元,同增21%,收入增速环比2021Q2加速,重回两位数增长;归母净利润20.49亿元,同增28%,继续保持稳增长。2021Q3末合同负债为19.1亿元,环比增加5.0亿元,同增6.7亿,蓄水池效应明显。毛利率2021Q1-Q3为86.30%,同增2.8pct;其中2021Q3为87.51%,同增0.6pct,系产品结构持续优化所致;净利率2021Q1-Q3为44.57%,同增3.3pct;2021Q3净利率42.21%,同增2.73pct,系毛利率提升及销售费用率下降所致。

    完善产品矩阵,股权激励助力大步向前 公司于10月中旬推出泸州老窖1952,定价899元,补充国窖和窖龄90年之间的空白价格带,进一步丰富产品矩阵,我们预计该产品将放入国窖体系内。当前公司双品牌运作,国窖1573和泸州老窖并驾齐驱,品牌力打造非一日之功,需持续不断对目标群体进行培育。 此外,公司于12月2日获泸州国资委批复同意公司于9月27日发布的股权激励方案,标志公司股权激励取得重要进展。该方案包括董事、高管、中层管理人员及核心骨干人员不超过521人,拟授予的限制性股票数量不超过883.46万股;其中高管授予股份6.28-9.59万股不等,业务骨干平均持股1.42万股,授予价格为92.71元/股(方案公布日股价为186.4元/股),考核条件为三点:1、2021-2023年净资产收益率不低于22%,且不低于对标企业75分位值;2、相较2019年,2021-2023年净利润增长率不低于对标企业75分位值;3、2021-2023年成本费用占营业收入比例不高于65%。该方案具有较大挑战,对公司高质量增长提出更高要求,提升核心骨干积极性,对建立健全公司激励机制具有重要意义。公司目前正从过去以投放费用获得高增长方式向依靠品牌拉力获得高增长方式进行转型,品牌力持续提升。

    复兴进行时,未来五大看点 未来公司五大看点:第一,品牌端:双品牌战略运作,品牌复兴进行时。国窖1573和泸州老窖双品牌战略,国窖1573通过国窖荟等圈层营销,提升品牌影响力;对泸州老窖提出品牌复兴,不断挖掘老窖历史文化资源,通过打造“封藏大典”等文化IP,提升泸州老窖品牌影响力。第二,产品端: 聚焦五大单品,国窖和特曲持续发力。1)高端酒聚焦打造 国窖1573;2)中档酒特曲系列承担腰部产品崛起重担,老字号主做流通渠道,60版目前做全国团购渠道。第三,价格端:国窖跟随者策略,特曲有望迈入300元价格带。1)国窖跟随五粮液提价策略中长期不变,未来有望迈入1000元价格带;2)特曲已提价至200-250元左右,未来有望迈入300元价格带。第四,渠道端:品牌专营模式效果显著,粗放式向精细化运作转变。公司实施品牌专营模式,设立三大品牌专营公司,产品聚焦精细化运营。第五,区域扩张:全国化补短板,持续会战和东进南图并举。公司传统优势区域西南、华中和华北地区合计占比超85%。公司于2018年提出东进南图工程,华东和华南市场排名靠后,与公司地位不符且体量也有较大差距。

    盈利预测 当前公司全国化持续推进,重回前三目标不变,人才梯队逐步年轻化,十四五奋力挺进前三。我们预计2021-2023年EPS为5.25/6.66/8.03元,当前股价对应PE分别为48/38/31倍,首次覆盖,给予“推荐”投资评级。

    风险提示 宏观经济下行风险、疫情拖累消费、国窖增长不及预期、省外扩张不及预期等。