五粮液(000858)：人事变动落地 龙头蓄力前行

　　事件：公司2 月18 日公告，曾从钦任集团及股份公司党委书记、董事长，邹涛任集团副书记、总经理，蒋文格任股份公司党委副书记、副董事长、总经理。

   　　高端品牌以稳为先，靴子落地再启航。人事调整落地后管理班子会趋于稳定，对于高端品牌运营而言，不需要太多花哨手段，内部管理稳定、销售政策统一、执行力强才是重点。同时任何职务的任免都是经过政府精挑细选的，不必过多担忧能力问题。我们认为对于五粮液而言当前稳定以及温和的调整就是最好的选择。

   　　市场过分强调渠道推力，五粮液品牌优势才是关键。当下白酒研究中更侧重渠道跟踪，过分强调渠道利润对销售的影响，认为经销商渠道利润、渠道推力及意愿是公司的核心竞争力所在。事实上，高端白酒的核心竞争力在于品牌，近期渠道反馈五粮液批价暂时未能有所突破，渠道利润微薄。我们认为批价平盘更多是由于公司放货节奏所致，不应过度担忧。

   　　渠道库存遗留问题基本解决，五粮液轻装上阵，价格传导更为顺畅。据部分地区渠道调研信息，公司的渠道库存问题大幅改善，目前经销商渠道库存水平维持低位，轻装上阵动销情况良好。在渠道动销通畅的情况下，五粮液在发货计划上将更加游刃有余，发货节奏控制的自主性将显著提升，若出台价格调整政策，渠道商和终端接受度会更高，价格传导将更为顺畅。

   　　投资建议：长期来看，五粮液作为浓香大王，消费基础浓、品牌积淀厚，当前管理稳定配合默契、渠道执行力再度强化、老酒市场助力产品属性多样化发展，我们看好其品牌价值回归，预计其在千元价格带或有更好的竞争格局。我们看好公司在产品、品牌、渠道管理等方面的全面改革，看好公司二次创业发展。预计公司 2021、2022、2023 年每股收益分别为 6.09、7.13、8.28 元，维持买入-A 投资评级，给予 12 个月目标价 290 元，目标价相当于 2023 年 35x 的动态市盈率。

   　　风险提示：宏观经济及政策风险，食品安全问题，竞品价格下行风险，市场系统性风险