中复神鹰(688295)：Q3业绩强劲 高质量增长有望持续

22Q3 收入/归母净利同比+82%/+158%，维持“买入”

    10 月19 日公司发布22 年三季报：22M1-9 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润14.5/4.2/4.0 亿元，同比+106%/+112%/+127%；22Q3 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润5.9/2.0/1.9 亿元，同比+82%/+158%/+155%。考虑公司碳纤维价格强劲、成本下降，我们上调公司22-24 年归母净利润预测为6.2/9.3/12.5 亿元（前值5.2/8.4/11.4 亿），可比公司23 年Wind 一致预期PEG 0.72x，公司具备较强稀缺性和成本优势，给予23 年PEG 0.9x，目标价60.46 元（前值56.06 元），维持“买入”评级。

    22Q3 毛利率同环比均提升，预计T700 产品量价、吨盈利强劲22M1-9 毛利率48.0%，同比+4.0pct；22Q3 毛利率51.7%，同/环比+12.3/+6.9pct，22Q3 毛利率显著改善，源于价格强劲、原料成本下滑及西宁万吨线规模效应。从成本端看，据，22Q3 丙烯腈现货均价同/环比-36%/-16%， 主要原料成本下降明显。从价格端看， 据百川盈浮，T700-12K/T300-12K/T300-24K/T300-48K 碳纤维22Q3 均价为265/157/139/133 元/kg ， 同比+14%/-8%/-2%/+1% 、环比+2%/-16%/-8%/-6%，T700 价格同环比均保持强劲。据公司半年报，5 月西宁项目已全部投产，预计Q3 产销量强劲，规模效应或已在Q3 逐渐显现。

    22M1-9 期间费用率同比下行，经营性净现金流同比高增22M1-9 期间费用率16.2%/同比-0.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为0.2%/7.7%/7.3%/1.0%，同比-0.1/-2.2/+2.5/-1.0pct。此外，其他收益占收入比例同比-2.6pct，系政府补助减少所致；所得税占收入比例同比+2.7pct。

    22M1-9 归母净利率29.2%，同比+0.8pct；22Q3 为34.6%，同/环比+10.1/+9.2pct。22M1-9 经营性净现金流7.5 亿元，同比+323.4%，主要系西宁万吨碳纤维项目产能逐步释放而形成的销售规模增长、增值税进项税留抵退税等导致；22Q3 经营性净现金流1.2 亿元，同比+89.2%。

    项目建设持续推进，规模优势不断扩大

    据公司8 月19 日、9 月1 日-27 日投资者关系活动记录表，22H1 公司在新能源领域（氢能/光伏/风电）的产品销售占比为50%左右，航空航天领域占比 10%以上，其中氢能占比约30%。此外，公司西宁二期1.4 万吨2021年10 月开工，预计2023 年初逐步投产。我们认为，在下游新能源等需求保持快速增长、国内高端碳纤维供不应求的市场背景下，预计公司规模化生产优势在降低产品单位成本的基础上，有望保持业绩高增长。

    风险提示：项目推进不及预期，碳纤维下游需求不及预期。