海大集团(002311)：核心竞争优势稳固 长期投资价值凸显

报告摘要：

    渗透率提升带动饲 料扩容，全面服务加速行业洗牌。尽管我国整体肉蛋水产消费量增速趋于放缓，但结构上，水产、反刍仍有较大增长空间。

    与此同时，下游养殖行业规模化持续推进过程中，饲料渗透率仍将继续提升，从而带动饲料市场扩容。而随着单体养殖规模的显著增长，对于饲料行业的需求已从单一产品竞争升级为全面服务竞争，这对饲料企业提出了更高的要求，或将加速行业洗牌。拥有服务/销售/研发/采购和管理综合优势的头部企业竞争优势明显，有望持续扩大市场份额，进一步巩固龙头地位。

    各环节积累优势，牢筑企业护城河。饲料是海大集团核心主业，得益于研发、采购、销售等各环节积累的优势，公司饲料产品力出众。并且公司拥有全球领先的水产育种技术，已获得6 个国家水产新品种；此外，公司还配备了四大独立动保品牌，兽药产品矩阵完备，通过苗料药联动可更好地满足养殖户实际需求。作为行业内率先提出服务型定位的饲料企业，公司现有超过9000 人的服务团队扎根一线，服务站深入乡村基层，为养殖户提供技术、培训、金融等全方位服务。并且公司明确以科技为核心支撑高质量发展，搭建了强大的研发团队和完备的研发体系。

    此外，优秀的管理能力保障公司各环节高效运转，出色的采购能力大幅降低公司原料成本。

    鱼价回升、原料下行，饲料行业最差时点已过。压塘水产品库存逐渐消化，水产品价格已见底回升；畜禽经历长时间深度亏损，价格反转可期。

    在鼓励消费政策刺激下，宏观消费也有望逐渐回暖，饲料需求改善在望。

    另一方面，前期饲料原料价格大幅上涨，但价格传导不畅，导致饲料行业毛利率水平明显下降。随着鱼粉、豆粕等主要原料价格回落，饲料企业成本压力明显缓解，公司盈利能力预计将得到提升。

    盈利预测与估值：由于夏季台风打乱了水产正常养殖节奏，导致2023 年公司水产饲料销售情况不及预期。并且，整体宏观消费回暖程度亦低于此前预期。我们下调公司2023-25 年盈利预测至24.63/41.42/61.06 亿元，对应EPS 分别为1.48/2.49/3.67 元， 对应当前PE 估值分别为27.97/16.64/11.29 倍。但公司坐拥产品、服务、销售、研发、采购、管理等诸多环节的核心竞争优势，保障了公司长期成长能力。考虑到公司龙头地位以及全产业链增长潜力，我们给予公司2024 年20x PE，对应目标价49.79 元，同时上调公司评级至买入评级。

    风险提示：原料价格波动风险，疫病风险，盈利预测与估值不达预期。