阿特斯(688472)：大储出货高增驱动盈利修复 户储扭亏为盈创造新增长极

　　核心观点

   　　公司发布了2025 年中报，上半年公司实现归母净利润7. 31 亿元，其中Q2 单季度实现归母净利润6.84 亿元，环比显著提升。

   　　Q2 公司业绩大幅改善的主要原因系储能系统交付量环比显著增长，Q2 公司储能系统交付量为2.2GWh，环比增长超过140%。

   　　Q3 公司组件预计出货5-5.3GW， 储能系统预计出货2. 1-2.3GWh，其中组件出货量下调，主要考虑公司利润优先原则+光伏反内卷。Q2 公司户储业务扭亏为盈，明年有望成为公司利润新增长极。当前公司美国市场正面临关税壁垒和“ 大而美”法案下“受限制外国实体”双重影响，公司凭借前瞻性的全球化布局以应对，此外公司正在研究“受限制外国实体” 条款，并计划通过合理的业务架构调整以确保合规。

   　　事件

   　　公司发布了2025 年中报，上半年公司营业收入为210.52 亿元，同比下降4.13%；归母净利润为7.31 亿元，同比下降41. 01%；其中Q2 单季度营业收入为124.67 亿元，同比增长0.85%，环比增长45.20%；归母净利润为6.84 亿元，同比增长3.51%，环比增长1346.82%。

   　　简评

   　　组件：坚持利润优先原则，主动优化出货量与结构。2025 年上半年公司光伏组件累计出货14.8GW，同比基本持平。公司凭借深厚的全球渠道优势，重点发力高毛利市场，其中北美市场出货量同比增长15%，市占率环比提升4%。为积极响应国家“反内卷”号召+主动平衡量利关系，公司下调Q3 组件出货量指引至5-5.3GW，全年出货指引下调至25-27GW。新技术方面，公司TOPCon 电池量产效率已经达到26.9%，HJT 电池研发效率突破27.4%。

   　　储能：第二增长曲线确立，在手订单饱满支撑高增长。上半年公司储能系统累计交付3.1GWh，同比增长19.2%，其中Q2 交付量达到2.2GWh，环比增长超140%，是Q2 业绩环比大幅改善的关键驱动力。截止报告期末，公司储能系统累计签署在手订单（含长期服务合同）金额已经达到30 亿美元，为后续业绩增长提供了坚实支撑。Q3 公司预计储能出货2.1-2.3GWh，全年出货量指引为7-9GWh。此外，公司户储产品Q2 实现扭亏为盈，明年有望成为公司利润新增长极。

   　　多元化供应链布局以应对美国市场政策挑战。当前公司美国市场正面临关税壁垒和“大而美”法案下“受限制外国实体FEOC”影响，公司凭借前瞻性的全球化布局以应对，包括：（1）美国本土化生产：当前公司5GW组件厂爬坡顺利，5GW电池片产能预计明年Q1 投产，3GWh 电芯产能预计明年下半年投产；（2）非美海外供应链：包括公司泰国生产基地及非东南亚四国的合作供应商。此外，公司正积极研究“大而美”法案中的FEOC 条款，并计划通过合理的业务架构调整以确保合规。

   　　盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为21.87、30.89、42.4亿元，同比增速分别为-2.68%、41. 25%、37.24%，每股收益分别为0.59、0.84、1.15 元，对应8 月24 日收盘市值的PE 分别为16.8、11.89、8.66 倍。

   　　风险提示：1、对单一市场依赖度过高的风险。公司管理团队基于在欧美市场的渠道优势，在欧美高价格、高利润市场获得较多订单，若后续以上市场竞争格局、政策环境发生变化，公司订单、营业收入可能将受到影响；2、公司境外经营风险及子公司较多带来的内控管理风险。公司国际化经营水平较高，境外子公司遍布全球，一方面，公司境外收入可能受到贸易政策、产业政策、法律政策、政治经济形势等因素变化的影响，另一方面，各子公司监管要求、政治文化也有一定差异，若公司管理层不能保持高效的管理水平，可能会因管理漏洞和内部控制不足而造成不利影响；3、公司实际控制人持股比例较低的风险。截止2024年6月30日，公司实际控制人瞿晓铧通过直接和间接持有公司股份13.17%，若未来其他股东进一步增持公司股份导致实控人持股比例下降，可能导致公司未来经营发展的不确定性。